高华证券研究报告：烟台万华-600309-毛利持续扩张,多重政策利好,上调评级至强力买入：建议理由 我们将烟台万华评级从中性上调至强力买入，12个月目标价为人民币20.37元，潜 在上行空间38.5%。主要理由：（1）今年国内MDI市场保持偏紧状态，价格持续 走高，超出我们前期预测；国际油价下挫带动MDI主要原料苯、苯胺价格下滑， 公司产品毛利率高于预期，且毛利率仍在扩张。（2）虽然宏观经济整体低迷，国 际 MDI厂商降低出货量，但得益于多年培育的良好客户关系，烟台万华今年来保 持满负荷生产，限量供货，产销顺畅。（3）宁波基地产能扩张顺利，烟台八角新 基地按计划建设，奠定中长期成长 。(4)家电刺激政策出台，汽车刺激政策近期将 出台，利于MDI需求增长。建筑外墙保温防火标准初步明了，十万吨级MDI消费 市场临近爆发。 推动因素 公司股价主要驱动因素：（1）当前华东聚合 MDI为 17,600－18,000元/吨，较 去年 11月低点上涨约39%；纯 MDI为 21,000－22,000元/吨，较去年 11月低 点上涨 28%。目前市场 MDI货源紧张，6月价格有望进一步走强。（2）MDI主 要原料苯、苯胺将滞后国际油价继续下行。数据显示 MDI—苯胺价差已较 2011年 11月大幅回升。根据测算，在目前价差下，聚合 MDI毛利率达到 35%；纯 MDI 毛利率达到 42%的高水平（3）家电、汽车消费刺激政策，建筑外墙防火政策将推 动MDI消费，提升公司盈利和估值水平。 估值 我们延用针对个股的 P/B vs. ROE方法进行估值，根据 4.6X的市净率和 2012E- 2013E 32.1%的 ROE水平，目标价从 16.35元（基于 4.28倍的市净率和 30.1% 的 ROE水平）上调至 20.37元。上调公司评级至强力买入，目标价针对目前股 价有 38.5%上行空间。 主要风险 下游需求恢复低于预期，原材料价格上涨超预期......