国金证券研究报告：中国联通-600050-下调联通盈利预测，关注终端成本：行业收入增速加快，利润面临下滑：2011 年电信主营业务收入增速为 10%，较去年的 6.4%出现明显回升，增速也自 2006 年以来首次超过 GDP 增速；联通、电信、移动服务收入增速分别为 13.7%、9%、8.8%（2011 年三季报数据），主要驱动因素为 3G 和宽带业务；展望 2012 年，3G 用 户的爆发式增长确定无疑，联通和电信也明确表示要规模发展，因此运营 商竞争将日趋激烈，但竞争焦点将从终端差异化走向终端补贴和网络质量 提升。整体来说，行业收入增速维持较快增长，但由于终端补贴的加大将 使得行业利润面临下滑。 通信产品成本（终端收入+终端补贴）是导致盈利出现下滑的主因：从营业 成本构成来看，通信产品成本占比（占营业收入比重）已经从 2009 年 1.7%上升至 2011Q3 的 14.3%，成为仅次于折旧摊销的第二大成本，2012 年要实现规模发展，终端补贴将会有所加大，通信产品成本占比进一步提 高，从而压制利润在短期内难以实现。