興業證券研究報告：祁連山-600720-基建投資復蘇的典型受益者：宏觀調控對需求的持續壓制加上區域淡季效應，公司 1季度出現較大虧損。受宏觀調控和冬季高原寒冷 氣候影響，區域內公路、鐵路、水利等重點工程及房地產市場復工情況不理想，多數新項目處在籌劃及 準備開工階段。1-3月份，公司累計生產水泥 160.51萬噸，同比增加 1.77萬噸；銷售水泥 163.13萬噸， 同比增加 15.26萬噸；實現營業收入 4.69億元，同比下降減少 9400萬元；實現利潤-9787萬元，同比減 少 1.54億元。公司 1季度存貨水平（8.6億，環比 4季度增加 1.7億）達到近年新高。高庫存狀態下，1 季度產能利用率明顯低于往年。1 季度熟料累計產量為 198 萬噸，低于去年同期的 203 萬噸，熟料窯運 轉率僅有 5 成左右。需求萎靡下的低價格（公司 1 季度含稅產品價格約 290 元/噸）、低產能利用率下的 高成本共同導致 1季度毛利率跌至罕見的 6%。 進入 4 月份以來，基建投資復蘇的進度超出預期。蘭新（甘青段） 、西格鐵路、西寧繞城高速、德令哈 機場、蘭渝鐵路（甘肅段），成武、臨合高速等在建工程進度開始加快。在下游需求復蘇的帶動下，公 司經營狀況開始明顯好轉。4月份，公司生產水泥 137.6萬噸，同比增加 32.5萬噸；銷售水泥(含商品熟 料)160.3 萬噸，同比增加 45.5 萬噸。4 月份含稅平均水泥價格（304 元/噸）比 1 季度高約 20 元/噸，加 之產能利用率的提升導致平均成本下降，4 月份單月基本已經可以扭虧為盈。5 月份的情況環比 4 月份 進一步向好，公司目前日出貨量已經達到 6 萬噸，所有生產線都在滿負荷運轉，月度銷量有望達到 180 萬噸。公司認為 5~10 月份都有望實現 180 萬噸左右的銷量，全年銷量預計為 1500 萬噸左右。5 月份的 價格環比 4月份仍有提升，目前含稅平均價格約 320元/噸。再往后，平均價格仍有望上揚，主要由于產 品結構的變化（基建復蘇帶動高標號水泥比例逐步提升）、旺季繼續提價。 供需關系：產能消化，邊際改善。2012年區域投產的生產線僅有兩條，分別為酒鋼宏達 5000TPD、阿克 塞甘肅恒亞水泥 3000TPD 生產線。預計 2013 年投產的生產線較多，祁連山旗下共有彰縣、古浪、成縣 （預計 2013 年末或 2014 年初投產）3 條生產線可能投產，另外其他公司可能投產的生產線有 6 條。總 體來說，我們認為甘青區域 2~3年的需求增速值得期待，但新增產能仍然是一個不可忽視的負面因素。 維持對甘青區域供需關系邊際小幅改善的判斷......