华泰联合证券研究报告：云天化-600096-受累停车及费用大增,业绩同比下滑：受累停车，业绩低于预期。公司 11年一季度实现收入 21.34亿，同比增长 33.8%，净利润 1592万元，同比下降 77.18%，每股收益 0.027元，低于 市场预期。主要原因是天然气供应短缺导致尿素持续停车，停工损失及财 务等费用大幅增加近 2亿，期间费用同比增加 91.2%。 费用持续高位，后续有望改善。一季度公司费用率同比大幅提高 5 个百分 点，达到 18.6%的历史最高水平，其中管理费用同比增加 64%，主要原因 是停车导致维护修理费大幅增加，同时东明矿业和珠海复材并表增加了管 理费用，而这两个公司本期并未带来收入增加。受新子公司厂房和设备带 来的资金需求，公司短期负债增加，导致财务费用同比增加 164%，我们 预计随着新项目建成和募集资金到位，公司各项费用将有所下降。 现金紧张，资本结构有待优化。受累近年连续大额的资本开资和大幅上升 的费用影响，资本负债同比上升 3.8 个百分点至 72.2。公司现金流趋于紧 张，流动和速动比例大幅下滑至 0.83和0.65，现金流动负债比为-0.046。 4月 29日，公司非公开增发方案获得证监会核准，募集资金 18.56亿，募 集资金到位将有利于公司项目的及时完成， 同时资产负债比将优化至67%， 低于银行融资警戒线，有利于现金流压力的缓解。 公司业务扩张将进入收获期。10 年公司玻纤和聚甲醛产能分别增加 8、6 万吨，11年 80万吨煤头尿素、24万吨煤制甲醇、珠海1亿平电子布搬迁、 1500平米锂电池隔膜等项目均预计将于今年下半年投产。短期业绩受累停 车和费用上升，我们下调公司 11、12 年 EPS 分别为 0.64 元、1.05 元， 对应 11、12 年 PE 34 倍、20 倍，估值基本合理。11 年公司主营扩展进 入收获期，有望将带来业绩提升。假设集团重组成功将大大增加公司业绩， 合并后 11-12每股收益分别为 1.6元和 1.8，维持“买入”评级。 风险提示：项目进展低于预期、重组面临不确定性.......