本報(bào)告導(dǎo)讀：

 

    疫情、擔(dān)心爛尾概念股等都不是壓制銷(xiāo)售反彈的主要矛盾，核心仍在房企概念股縮表，停貸風(fēng)波后，控杠桿和管資金從政策選擇成為現(xiàn)實(shí)下的必然結(jié)果，仍需基于縮表挖掘行業(yè)機(jī)會(huì)。

 

    摘要：

 

    銷(xiāo)售增速筑底反彈，復(fù)蘇力度仍要看行業(yè)縮表進(jìn)程。本月重點(diǎn)房企銷(xiāo)售龍頭股面積同比下滑34.5%、銷(xiāo)售金額同比下滑32.1%，較上月回升18.5、19.4pcts，底部區(qū)域探明。1）復(fù)蘇呈現(xiàn)出國(guó)央企明顯優(yōu)于民企的局面，保利、華潤(rùn)單月銷(xiāo)售金額均轉(zhuǎn)正，但這并不意味著對(duì)交樓的擔(dān)憂是銷(xiāo)售不能復(fù)蘇的主要矛盾，因?yàn)榧词箍紤]到民企的市場(chǎng)份額轉(zhuǎn)向國(guó)央企，當(dāng)前國(guó)央企銷(xiāo)售及去化率仍然疲弱；2）疫情復(fù)蘇及保交樓的推進(jìn)對(duì)行業(yè)銷(xiāo)售恢復(fù)有利好，但主要矛盾仍在行業(yè)縮表格局下，無(wú)論是土儲(chǔ)價(jià)值還是住宅價(jià)格均難上行，預(yù)計(jì)下半年銷(xiāo)售恢復(fù)力度仍將較為疲弱；3）區(qū)域間分化仍是主要趨勢(shì)，6 月的市場(chǎng)恢復(fù)主要仍在長(zhǎng)三角等區(qū)域，而且雖然房企在全國(guó)范圍內(nèi)收縮，但對(duì)重點(diǎn)城市仍是布局重點(diǎn)，也導(dǎo)致銷(xiāo)售呈現(xiàn)分化。

 

    土地市場(chǎng)仍在底部，頭部房企仍?xún)H聚焦高能級(jí)城市。上半年頭部房企拿地金額中，一二線占比達(dá)到86%，較上年提升19pcts，向核心城市集中的趨勢(shì)非常明顯，也反映了在資金量有限以及風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的情況下，核心城市核心地塊才是優(yōu)先選擇，即使利潤(rùn)率不高，也可以保障相對(duì)較快的去化速度。在房企縮表沒(méi)有明顯改善的情況下，市場(chǎng)希望銷(xiāo)售回暖帶動(dòng)拿地不現(xiàn)實(shí)，即使不考慮土地市場(chǎng)領(lǐng)先于樓市的微觀現(xiàn)象，僅僅靠銷(xiāo)售驅(qū)動(dòng)行業(yè)向上，與歷史上融資和銷(xiāo)售同時(shí)驅(qū)動(dòng)行業(yè)向上，明顯不在一個(gè)量級(jí)。

 

    房企縮表從政策選擇，越來(lái)越成為難以改變的博弈結(jié)果。如果說(shuō)上半年對(duì)行業(yè)的審慎只是從房住不炒、建立長(zhǎng)效機(jī)制的角度主動(dòng)而為，在保交樓風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)后，資金監(jiān)管在各方博弈下必然更為嚴(yán)格，而政策對(duì)行業(yè)杠桿的進(jìn)一步擔(dān)憂必然導(dǎo)致放松融資的可能性更低，縮表從政策選擇，成為一種邏輯更為嚴(yán)密的結(jié)果。我們預(yù)計(jì)需求政策仍將大幅放松，而行業(yè)資金（包括融資、資金監(jiān)管等等）政策仍難有明顯改善。

 

    布局資產(chǎn)荒，博弈穩(wěn)信用，推薦持有穩(wěn)定現(xiàn)金流實(shí)物資產(chǎn)的公司、以及二線國(guó)央企。在二季度以來(lái)持續(xù)的貨幣寬松疊加政策刺激基礎(chǔ)上，即將進(jìn)入到政策效果驗(yàn)證期，目前仍處于M2 增速較社融增速更快的局面，結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒預(yù)計(jì)將兌現(xiàn)。而本輪資產(chǎn)荒中，to B 端的資產(chǎn)將優(yōu)于to C 端的資產(chǎn)，尤其是一線城市核心區(qū)位寫(xiě)字樓以及優(yōu)質(zhì)工業(yè)園區(qū)，其主要面向抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的B 端大客戶(hù)，推薦金融街、中新集團(tuán)。另外，需求端政策仍將不斷發(fā)力，二線央國(guó)企在人才和資金龍頭股方面邊際改善最大，是博弈穩(wěn)信用的優(yōu)選標(biāo)的，受益中交地產(chǎn)、建發(fā)股份，同時(shí)繼續(xù)推薦萬(wàn)科A、保利發(fā)展、招商蛇口等一線國(guó)央企。

 

    風(fēng)險(xiǎn)提示：政府重新放開(kāi)前融、再走土地金融龍頭股模式。

 

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