既然定價都應該遵循無套利原理，那么IRR就應該小于等于國債期貨空頭的資金成本。如果無風險套利IRR大于空頭資金成本，無風險套利理論上空頭就可以在購買國債的同時賣空相應數量的國債期貨，在期貨合約到期時交割實現無風險套利。不過話雖如此，其實IRR是一種理論上的收益率，無風險套利計算時假設了國債現貨收到的所有利息均以IRR再投資。另外，也沒有考慮期貨保證金和其成本的變動，所以IRR只是投資者可能獲得的近似收益率。“小船哥，之前我們分析過2017年1月3日的收盤數據，有成交數據的可交割國債的IRR從-6.6162%到-10.1033%不等。那么IRR有顯著為正的時候嗎？出現過無風險套利機會嗎？”椰子凍問道。小船笑著說：“在國債期貨合約仿真測試階段，IRR就曾經顯著為正，我還寫過一篇文章專門討論過，發表在《債券》雜志上。本來以為IRR顯著為正應該只是仿真階段的特殊情況，但后來發現國債期貨實際推出后還是存在這樣的套利機會。”小船指著表5-3說道：“看到了吧，我的這張表格就是用中債估值作為國債價格進行計算的。剛才也說過，這樣計算的結果可能會將年代非常久遠的國債排列為CTD國債，你看IRR排名第一的債券是哪一只？”“

國債050012,2005年發行的第12只國債。”椰子凍答道。“當時可是2013年了呀，如果你把050012作為CTD國債進行理論分析，就有點緣木求魚的感覺。因為空頭很難買到這么‘老’的國債去交割。”無風險套利小船說道。“表5-3是我在2013年11月19日統計當時的5年期國債期貨TF1312合約可交割國債IRR數據的表格。TF1312價格為91.642元，流動性差的國債，無風險套利價格就取中債估值�？梢园l現，即使剔除掉IRR排名前四的老券，排名第五、第六的國債130020和130015可是當時的活躍國債，無風險套利IRR也分別高達13.30%和11.52%，均顯著高于當時的融資成本。實際上，在國債期貨合約剛上市的一段時間里，IRR經常出現顯著為正，基差顯著為負的情況。