陕西动力煤龙头,规模优势显著。公司下属矿井19 对,合计产能14005 万吨/年,其中控股矿井16 对,合计产能11905 万吨/年(权益产能7552 万吨/年),参股矿井2100 万吨/年(权益产能704 万吨/年)。控股矿井中千万吨级以上矿井5 对,合计产能7600 万吨/年,占控股总产能的64%,矿井规模优势突出。2021Q4 在煤炭行业保供的背景下,公司也承担了一定的保供任务,部分产能获得产能核增,公司控股矿井产能核增500 万吨/年(权益产能增加259 万吨/年),参股矿井产能核增300 万吨/年(权益产能增加94 万吨/年)。核增后,公司权益产能合计8265 万吨/年。

    综合售价抬升带动公司业绩释放。由于公司铁路运力难以匹配公司煤炭销量,以及公司煤炭热值高,更适合化工客户使用,公司除铁运煤以外的部分以地销非电力用户为主,长协占比相对较低。2022 年以来,坑口煤价走势强于港口,高耗能行业的西移以及化工、建材需求的边际改善带动坑口价格持续上涨。在海外煤价较高的背景下,进口难以成为国内市场的有效补充,售价有望继续走高。长协方面,2022 年秦皇岛长协基准价从原来的535 元/吨提升至675 元/吨,涨幅25%,公司长协部分有望受益于长协中枢提升。综合来看,在公司成本控制较好的背景下,盈利空间有望提升。

    高分红现金奶牛,具备长期投资价值。截至2021 年三季度,公司资产负债率仅为37.99%,财务费用为0.88 亿元,账面货币资金可完全覆盖有息负债。小保当煤矿已经投运,神渭管输项目建设进度已达96.54%(2021 年中报披露),后续资本资金投入或将持续下降,现金奶牛的特性明显。且根据公司股东回报计划,每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的40%且金额不低于40 亿元,2020 年公司实际现金股利支付率52.11%,2021 年公司实现归母净利润209.36 亿元,假设按公司承诺的最低40%的比例分红,则预计分红约83.74 亿元,股息率5.09%(2022 年4 月8 日收盘价,后同;估值模型按50%分红比例测算);假设按2020 年52.11%的现金分红率,则预计分红约109.01 亿元,股息率约为6.63%。股息率均为较高水平,投资价值较高。

    投资建议:预计2021-2023 年公司归母净利为209.36 亿元、299.24 亿元、307.95 亿元,对应EPS 分别为2.16/3.09/3.18 元/股,对应2022 年4 月8 日收盘价的PE 分别为8 倍、5 倍、5 倍,行业中估值较低。维持“推荐”评级。

    风险提示:1) 宏观经济波动风险;2)政策变化风险;3)成本上升风险。