伴随餐饮全产业链供需变迁，需求端消费者更加注重性价比，供应端随着餐饮供应链不断成熟，工业化水平提升，龙头更加重视底层全产业链能力构建，提振扩张力和运营效率。连锁餐饮中，加盟小店因投资低、现金回报稳健、易于扩张，头部企业发展迅速，有望陆续登陆资本市场。9 月22 日蜜雪冰城发布首次公开发行股票说明书，此前，杨国福等大众化餐饮龙头已向港交所递交上市申请。我们认为未来餐饮业或面临下沉、数字化、轻量化等发展趋势，食品供应链赋能下，连锁化率有望持续提升，全产业证券化浪潮仍在持续，建议对餐饮服务、餐饮供应链及相关产业保持关注。

 

      现制饮品开启品牌连锁时代，龙头差异化竞争

 

      现制饮品较瓶装饮料风味更佳、携带社交价值，被年轻消费群体广泛接受，带动产业蓬勃发展。据中国连锁经营协会，20 年全国现制饮品店门店总数达59.6 万家/+40%yoy，其中，茶饮/咖啡/冰淇淋占比分别为65.5%/16.3%/7.1%。25 年，现制茶饮市场规模有望达3749 亿，22E-25ECAGR 为8.5%（艾媒预测，销售额口径，下同），24 年现磨咖啡市场规模有望达1917 亿，22E-24ECAGR 为26.9%（艾瑞预测）。现制饮品迈入品牌连锁化阶段，21年饮品连锁化率为42%（门店数口径，美团），位居餐饮子行业第一。需求分化助推供给分层，龙头公司已形成相对稳定的差异化竞争格局。

 

      蜜雪冰城：千城万店，高性价比龙头规模领先

 

      蜜雪冰城是规模领先的高性价比现制饮品龙头，拥有三大现制饮品品牌——现制茶饮“蜜雪冰城”、现磨咖啡“幸运咖”和现制冰淇淋连锁品牌“极拉图”，以“高质平价”为产品理念，品牌标签鲜明，在消费者心目中形成了较高认知。公司以加盟模式为主，截至1Q22，公司门店数达22,276 家，覆盖境内31 省份，其中三线及以下城市占比57.7%，具有较强的下沉穿透力。按艾媒咨询，按照终端系统销售额口径，蜜雪冰城2021 年销售额约为200 亿元，占现制茶饮市场规模7.2%。门店数量口径，蜜雪冰城2021 年境内门店数量约2 万家，占现制茶饮门店总数的5.1%，龙头规模优势突出。

 

      供应链能力/标准化管理壁垒高筑，有望拓展多曲线成长能力蜜雪冰城主要收入来源是向加盟商销售食材及设备，本质是供应链能力的输出。19-21 年对加盟商销售商品收入为24/45/99 亿，占整体营收比皆高达94%+。渠道扩张和效率提升重要性突出，公司凭借高店效的加盟小店模式、标准化管理体系、自建工厂以及集产品研发/生产/仓储物流/销售于一体的全产业链布局，持续快速扩张，放大规模效应以实现降本增效。据招股书，19-21年公司实现归母净利润4.45/6.32/19.1 亿，21 年单个加盟店商品销售/管理收入达58.72/1.17 万，模型盈利能力稳定。立足中长线，公司将进一步向下沉市场扩张，并率先探索东南亚市场。