互聯網板塊的流量已過高增長，多數平臺收入表現平淡，但利潤端集體表現靚麗。22Q2，我們選取了互聯網板塊11 家主要的上市公司進行分析，發現本季度板塊收入增速僅為4%，為2018 年以來的最低增速，充分體現了流量增速放緩后，宏觀經濟對板塊收入的影響；但利潤端集體表現靚麗，本季度板塊銷售費用同比降低10%，調整后凈利率環比提升3pct，在暫停了以燒錢換規模的戰略后，各大互聯網公司都展示出較強的利潤釋放能力。

 

      電商的關鍵詞為“韌性”：22Q2，雖有疫情封控、物流中斷的影響，但主要電商平臺的GMV、收入下降慢、恢復快，618 已集體實現GMV 的正增長。

 

      游戲行業的關鍵詞為“寒冬”及“回暖”：2022Q2 國內游戲行業的收入和用戶規模首次出現負增長，同比增速分別為-7%和-0.1%，供給和需求同時承壓，其中，以大DAU、低氪為主的騰訊游戲受宏觀環境影響更大。但轉機已現，自2022 年游戲版號重啟以來，每次獲批的游戲數量在持續增長，且大廠騰訊、網易均已實現“0 的突破”。

 

      廣告行業關鍵詞為“分化”。本季度傳統廣告平臺收入受損嚴重，但部分互聯網平臺如B 站、快手、知乎內容解決方案等依然實現了雙位數增長，核心邏輯在于逆風環境下，廣告主對轉化率的訴求達到了巔峰。

 

      短視頻行業關鍵詞“增長”和“格局變化”。22Q2，短視頻在占據整體時長28%的情況下，依舊保持份額增長。視頻號是最大黑馬。我們判斷：短視頻行業的真實流量增長尚未結束，但競爭格局在進一步激烈。

 

      訂閱付費行業的關鍵詞為“付費用戶數減少”和“提價”。我們發現，付費用戶數接近1 億量級的產品，更容易受到宏觀經濟的影響，因此，短期內提升忠誠用戶的付費深度來刺激增長，成為了產品運營方的共同選擇。

 

      降本增效：我們將互聯網公司按照降本增效的質量分成3 大梯隊：網易、拼多多為第一梯隊，主要通過提升收入、而非壓縮銷售費用來優化利潤率；多數互聯網公司落在了第二梯隊，通過收縮銷售費用、減少新業務支出，有效提升利潤率。我們判斷，后續利潤率的提升仍有空間，一方面收入隨經濟恢復，同時，管理費用端仍有較大壓縮空間。

 

      投資建議：建議重點關注騰訊、美團、拼多多。我們判斷，Q2 為互聯網行業收入增速壓力最大的季度，疊加外部環境的干擾，股價β屬性更強。Q3 開始，板塊進入收入的低基數區間，收入增速提升，有望與降本增效形成共振，提振利潤增速。基本面的復蘇才是股價的核心驅動力，外部環境是股價的“放大器”。從業績恢復及估值修復角度，重點推薦騰訊、美團；從成長性角度，重點推薦拼多多。

 

      風險提示：政策風險，疫情反復的風險，三季度銷售費用提升的風險等。