問題1：熱泵是什么？熱泵是能將熱能由低溫物體轉移至高溫物體的裝置。熱泵龍頭股具有有償和節能特征，可以為用戶提供采暖、制冷、熱水、烘干等功能。

 

    問題2：熱泵行業的成長邏輯是什么？復盤歷史，全球熱泵行業龍頭股經歷三次上行周期，目前處于第三輪上行周期。能源安全（核心邏輯）、氣候安全和經濟考量（國外3 年回本，國內4 年回本）是熱泵行業成長的三條邏輯，投入高、安裝難則成為限制行業成長的因素。

 

    問題3：熱泵行業的產業鏈和價值鏈如何分布？1）熱泵產業鏈相對較長，結構與空調行業概念股較為類似，分為上游零部件、中游熱泵整機和下游渠道&應用。2）以出口為例，熱泵行業價值鏈分布不均，主要集中在上游和下游環節。上游核心零部件價值占比較高，約占終端價格的23%，存在國產化和一體化潛力；中游整機環節，國內熱泵出口品牌價值占比不高，僅占終端價格的13%左右；下游渠道環節價值占比最高，品牌、安裝、零售本土色彩濃厚，海外銷售和安裝各占終端價格的15%和33%，渠道家電化或成為未來潛在趨勢。

 

    問題4：熱泵行業的商業模式如何？外銷主要采取ODM/OEM 模式，國內產業兩頭在外（核心零部件及下游在外），主要賺取制造環節的國內外價差；訂單以小批量定制為主，規模效應有限。內銷主要采取OBM模式，一般通過經銷、代理和直銷等多種形式拓展市場。

 

    問題5：熱泵行業的成長空間有多大？2021 年全球熱泵市場銷量或突破千萬級別，全球進口貿易額達40.5 億美元。歐洲市場需求強勁，2021年熱泵銷量為218 萬臺，同比增長36.25%。EHPA 預計未來10 年歐洲熱泵銷量將增長5.6 倍，CAGR 達21%。國內市場景氣度抬頭，2021年熱泵內銷額達158 億元，同比增長17%。雙碳目標影響下，國內熱泵行業有望維持穩增。

 

    問題6：如何看待熱泵行業龍頭股的內外格局？歐洲市場品牌林立，歐美日系品牌定位中高端，國產品牌潛力充足。國內格局相對分散，三大白領先，綜合家電廠商和老牌專業廠商有望擴大優勢。

 

    投資建議：熱泵行業符合氣候安全和能源安全的長期發展趨勢，行業前景廣闊。受俄烏沖突等事件影響，短期熱泵出口龍頭股有望延續較高景氣度。建議關注產業鏈上下游公司的投資機會。1）上游受益標的：盾安環境。2）下游價值標的：美的集團、格力電器、海爾智家、海信家電概念股。

 

    3）下游彈性標的：日出東方、萬和電氣、申菱環境、迪森股份。

 

    風險提示：海外需求疲軟、地緣沖突變化、產業政策變化

 

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