報告摘要

 

    　　本周我們討論制藥裝備板塊中森松國際的投資邏輯。

 

    　　公司在多個下游行業具備豐富的壓力容器設計制造經驗，有望把握下游發展機會并抵抗周期風險。公司目前最具看點的板塊包括制藥、化工、動力電池、電子化學品龍頭股，在2022 年H1 創收分別為11.3（+105%）、8.6（-0.5%）、3.7（+1070%）、2.7（+205%）億元，在總收入中占比分別為38%、29%、13%、9%。

 

    　　制藥：關鍵設備+高端化+模塊化工廠筑高護城河。1）在生物反應器領域先發優勢明顯：公司進入生物反應器領域的時間明顯早于國內主要制藥裝備廠商，始終推進技術創新以提升產品性能及豐富度，具備成熟的流場模擬及過程控制能力；2）引領國產生物制藥設備高端化：公司作為唯一的國內企業參與制定美國機械師學會生物加工設備（ASME BPE）標準且具備在產品設計中應用該標準的能力，應用ASME BPE 可提高產品清潔度及安全性等核心性能，代表生物制藥設備概念股的國際高端化方向；3）憑借模塊化工廠建造實力承接重磅項目：公司在2017 年收購了模塊化制藥工廠全球領導者Pharmadule，將自身的模塊化設備制造優勢與之完美結合，模塊化工廠具有快速交付、便于管理、便于運輸、附加值提升等多重價值，具有極高技術壁壘，公司借助在模塊化工廠領域的優勢順利承接了mRNA 新冠疫苗、腺病毒新冠疫苗、非洲疫苗項目，在該領域保持全球領先地位；4）在后疫情期具備成長確定性：公司在2021 年來自多種生物制品的訂單明顯增長，包括抗體、HPV 疫苗、胰島素、重組人白蛋白等非新冠相關品種。

 

    　　動力電池：先發優勢明顯，持續縱向拓展。公司在國內最先實現了鎳礦濕法冶金加壓釜的國產化，持續向電解液、正極材料等中游關鍵領域拓展，有望隨著國內新能源汽車的高速發展迎來廣闊的發展空間。

 

    　　化工：客戶資源強大，橫向拓展迅速。化工始終是公司的主要創收板塊，公司客戶群覆蓋中國石油、中國石化、巴斯夫、陶氏化學、　　三菱化學等多個國內外化工巨頭。公司通過與客戶聯合研發快速向新品種拓展，目前可降解材料、高性能材料等化學新材料已成為公司的主要收入來源。

 

    　　電子化學品：順應半導體行業國產化熱潮，增長勢頭迅猛。公司已在濕電子化學品領域與國內上游頭部供應商建立緊密合作，能提供G5 PPT 級高純雙氧水、高純氨水、高純硫酸等高端電子化學品裝置，有望在助力半導體行業推進國產替代的同時打造新的強勢板塊。

 

    　　風險提示：新業務面臨的市場競爭，研發進展不及預期，疫情反復導致項目暫停或終止。

 

    　　行情回顧：中藥飲片保持上漲，其余子板塊均有一定程度下跌。本周（8 月15 日-8 月19 日）生物醫藥板塊下跌3.44%，跑輸滬深300指數2.49pct，跑輸創業板指數5.05pct，在30 個中信一級行業中排名下游。本周中信醫藥子板塊中中藥飲片（+0.60%）保持上漲，其余子板塊均有一定程度下跌；其中醫療服務板塊跌幅較大，下跌4.79%，化學原料藥、生物醫藥、化學制劑、醫療器械、中成藥、醫藥流通分別下跌3.56%、3.44%、3.40%、2.87%、2.16%、0.96%。

 

    　　投資建議：

 

    　　近期觀點：近期醫藥板塊估值接近底部，關注半年報業績快速增長的標的以把握估值修復機會，以及繼續關注受疫情穩定后邊際改善和部分政策預期向好的刺激呈現良好的反彈勢頭，從基本面出發，考慮到估值與業績增速匹配性，我們建議短期繼續建議三條思路，優選：

 

    　　一、醫療服務從疫情中恢復明顯，關注下半年業績修復邏輯。

 

    　　隨著疫情影響逐漸消退，患者需求修復明顯，醫療服務公司5-6 月份經營狀況均有所好轉，隨著疫情好轉及上半年患者積壓需求釋放，下半年醫療服務板塊業績增速有望快速修復。此外，下半年醫療服務公司業績貢獻占比較高，下半年增速修復下全年業績仍有望實現較快增長。

 

    　　推薦標的：愛爾眼科、海吉亞醫療、錦欣生殖概念股、通策醫療、固生堂。

 

    　　二、后疫情復工復產，關注邊際改善帶來估值反彈。

 

    　　1、快速增長，業績持續向好，估值處于合理區間。

 

    　　1） 生命相關上游：鍵凱科技（PEG 衍生物）、諾唯贊（分子酶）、百普賽斯（重組蛋白試劑）。

 

    　　2） 口腔耗材：正海生物（活性生物骨獲批在即）

 

    　　2、 下行風險有限，靜待基本面催化。

 

    　　1） 血制品板塊（龍頭企業有望受益于多個省份漿站十四五規劃，漿量成長性進一步打開），相關標的：華蘭生物、派林生物、天壇生物和博雅生物；

 

    　　2） 藥店板塊（益豐藥房，一心堂、老百姓、大參林）、邁瑞醫療（短期政策擾動不改長期發展邏輯）；

 

    　　3） 國內舌下脫敏龍頭我武生物；

 

    　　4） 國內藥用玻璃龍頭企業山東藥玻；

 

    　　5） 時代天使（本土隱形正畸龍頭）。

 

    　　中長期觀點：關注變化中的不變，尋找相對確定性的機會集采影響的持續擴大，投資層面的機會則在于：集采得以成立的基礎是“多家企業供應相互可替代的品種，產能理論上是可以無限供應”。企業得以維持住產品價格和利潤空間基礎是競爭格局，動態的優良競爭格局則在于持續開發產品和產品迭代的能力，這個是不變的。

 

    　　2022 開始啟動DRG/DIP 改革。 DRGs 作為一種支付手段，核心作用是通過精細化醫保管理，在提升診療效率與質量和保障醫保的可持續上取得平衡，不能主動適應游戲規則的醫院將被淘汰，投資層面的機會則在于：優秀的民營醫療機構長期以來更關注成本管控，經營效率更高，更具具備競爭優勢。

 

    　　產業發展不變的大趨勢是：國內醫藥產業制造升級，競爭力不斷提升，在全球生產價值鏈中向上游遷移。

 

    　　上游原材料競爭力凸顯：

 

    　　1）生物“芯”-生命科學概念股支持產業鏈：國產企業快速發展試劑質量達到國際領先水平，競爭力不斷提升，通過全球比較優勢進入到海外市場，國內則受益于國產替代邏輯，具備高成長性、發展潛力大。

 

    　　2）IVD 原料和耗材：新冠疫情打開全球IVD 原料和耗材生產供應鏈向國內轉移窗口。

 

    　　國際化進程加快：伴隨著中國企業關鍵技術的突破，不僅促使國內市場的國產化率正在加速，并且有部分優質企業已經具備和國際巨頭一競高下的實力。

 

    　　1、醫藥產業制造升級，競爭力不斷提升：

 

    　　上游：生命科學支持產業鏈， IVD 原料和耗材，相關標的：諾唯贊、義翹神州、百普賽斯、納微科技；

 

    　　高端醫療器械：內窺鏡和測序儀，相關標的：邁瑞醫療、海泰新光、　　開立醫療、澳華內鏡、南微醫學；華大智造（IPO 申請中）；醫療器械國際化布局，相關標的：邁瑞醫療、新產業；其他：鍵凱科技、山東藥玻。

 

    　　2、關注供給格局：血制品，相關標的：天壇生物、博雅生物和派林生物；脫敏制劑，相關標的：我武生物。

 

    　　3、差異化競爭的民營醫療服務板塊。眼科，愛爾眼科；牙科，通策醫療；輔助生殖，錦欣生殖；腫瘤治療服務，海吉亞。

 

    　　4、藥店板塊。相關標的：益豐藥房、大參林、老百姓和一心堂。

 

    　　5、老齡化與消費升級。

 

    　　二類疫苗，相關標的：智飛生物、萬泰生物和百克生物概念股；隱形正畸，相關標的：時代天使；

 

    　　風險提示：政策風險，價格風險，業績不及預期風險，產品研發風險，擴張進度不及預期風險，醫療概念股事故風險，境外新冠病毒疫情的不確定性，并購整合不及預期等風險。

 

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