引言：我們在去年末策略報告中提出2022 年選股要兼具“資產強+風險小”，并推斷今年“小而美”銀行將是銀行概念股板塊的主場。復盤來看，年初至今漲幅前十中即有9 家為城農商行，充分佐證我們判斷。本篇專題報告通過定性和定量分析聚焦三大問題：1）小銀行龍頭股如何在資金多配龍頭的歷史風格中脫穎而出？

 

    　　2）小銀行龍頭股的α從何而來？3）如何篩選出被低估的小而美銀行？

 

    　　本期投資提示：

 

    　　小銀行也有“春天”，2019 年以來區域性銀行概念股逐步成為資本市場的聚焦點。自2019 年常熟銀行、杭州銀行等城農商行躋身板塊漲幅前十后，2020 年開始更有多家城農商行跑出相對收益。2021 年以來城農商行更是成為板塊股價表現的主角，核心歸因于：（1）深耕優質區域（以江浙為代表），保持較高的信貸擴張景氣度，在資產荒的大背景下有效實現以量驅動；（2）地產新周期，城農商行與地產業務的依存度明顯弱于大中型銀行，風險敞口也較小；（3）高撥備疊加較強的資本補充訴求，受監管指導的擾動也較小，確保業績持續釋放。上市城農商行2019-2021 年歸母凈利潤年均復合增速分別為10.7%、7.7%，遠高于國有行、股份行，從基本面映射到股價，小銀行也有“春天”。

 

    　　小銀行的重要性日益凸顯，彌補大中型銀行面對不同區域、不同客群 “水土不服”的短板。伴隨成長提速，2021 年末上市城農商行總資產、凈利潤占比達10.3%、9.6%，較2016 年末均提升超過1個百分點。相對大中型銀行而言，區域性銀行能夠再下沉、高頻觸達小客戶，真正做到“想客戶之所想，急客戶之所急”，在融資產品設計、貸款投放流程上滿足中小微客群的需求特征。展望未來，普惠小微仍是監管引導信貸支持的重點領域，只有補好實體經濟的薄弱、空白環節，經濟發展動能方能修復，區域性銀行在此進程中將起到舉足輕重的作用。

 

    　　在龍頭銀行占優的十余年后，小銀行概念股為何能接棒跑出α的加速度：（1）好區域是基因：區域經濟和當地需求韌性（尤其江浙一帶，如無錫、蘇州、杭州等）為城農商行的發展提供了良好展業環境和成長空間，是城農商行高成長性的基礎保障。（2）好客群是關鍵：小微市場空間廣闊，在我國最好的區域（江浙一帶）上充分實地走訪、借力大數據篩選質優小微客戶，這部分客群并非是線性外推的“高風險長尾客戶”，即便在考慮風險后仍能實現正收益。截至6 月末，普惠小微貸款余額22 萬億，根據我們靜態測算，小微客群融資需求較實際信貸余額仍有超20 萬億增量空間。3）好機制是根本：以前瞻思維和相對靈活的管理體制推動業務“先人一步”，對全行戰略一以貫之地堅定實施是優質城農商行享有α的重要因素。近年來享有估值溢價的銀行，更能佐證其市場化激勵和戰略定力。

 

    　　如何找到有成長性、被低估的小而美銀行：兼具外在美和內在美。（1）外在美：以好區域為支點，實現縱向深耕、橫向拓展。一方面，區域性銀行深耕本土、提升當地市占率是彰顯成長屬性的第一步；另一方面，對于已經把“大本營”市場經營到幾近飽和狀態、有意挖潛本土以外藍海市場的銀行，其未來成長空間更為可期。結合近兩年各家銀行異地資產占比來看，江浙一帶不乏優質銀行已經實現高質量異地展業，或體現卡位優勢（以寧波、常熟等為代表的），或是銀行發展戰略挖掘異地空間（以南京、蘇州等為代表）。（2）內在美：底子干凈、班子穩定，確保成長的持續性。無不良包袱、地方風險小是確保城農商行業績成長不受拖累的關鍵，我們結合各地財政實力、上市城農商行不良維度和風險抵補維度進行綜合評分，優質區域的城農商行（例如城商行中寧波、杭州、成都，農商行中江陰、無錫、常熟等）表現不俗。更重要的，是確保管理層穩定和足夠的戰略定力。對比各家銀行管理層任職時長、背景、晉升導向等多個維度，可以看到寧波、蘇州、常熟、無錫等多家銀行滿足兩大主要條件：核心管理層基本由內部培養、管理層提拔與全行戰略保持高度一致，以業務成績、管理能力作為核心導向。

 

    　　基于“成長空間、擴張意愿、擴張實力”三大維度建立區域性銀行成長性打分體系，以量化角度尋找被低估的成長性“小而美”，結合當前PB 水平確立評分體系，結論如下：江浙一帶無論是區域經濟賦予的成長空間，亦或是深耕當地、外延擴張的發展意愿，都明顯好于其他地區銀行。綜合考慮成長屬性以及估值性價比，我們認為市場對江陰銀行、無錫銀行、蘇農銀行、蘇州銀行、江蘇銀行、常熟銀行、南京銀行等優質區域性銀行存在低估。

 

    　　投資分析意見：堅定看好銀行概念股，分化大時代要聚焦自下而上精選個股，預計下半年區域性小而美銀行仍是主場。在國內經濟結構調整背景下，優選“三好學生”（好區域、好底子、好業績），首推農商行中江陰銀行、無錫銀行概念股、常熟銀行，城商行中江蘇銀行、寧波銀行、南京銀行。同時積極關注房地產政策明朗化和風險預期修復后優質股份行的投資機會，興業銀行、平安銀行、招商銀行。

 

    　　風險提示：穩增長政策成效低于預期，經濟出現大幅下滑；房地產概念股風險持續發酵，政策預期不明朗；國內疫情反彈超預期、防疫政策不斷升級；實體不良風險暴露。

 

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