【投資要點】

 

    　　麻辣燙千億賽道空間廣闊，連鎖系概念股規模化的最佳路徑。①連鎖化：

 

    　　2020 年約4 萬億市場規模中麻辣燙占2.8%，連鎖化率高于整體餐飲7pct。②雙寡頭：2020 年中國麻辣燙市場CR5 僅為10.2%，超50%為小商戶。③降本增效：剛性支出成經營痛點，原材料/人工/租金占比約40%/20%/15%，降本增效催生中央廚房龍頭股及預制菜需求。

 

    　　楊國福：由“路邊攤”至麻辣燙行業龍頭，加盟店營收占比近95%。

 

    　　公司2020/21Q3 營業收入各11.1/11.6 億元，同比增加-5.7%/60.8%；歸母凈利潤1.7/2.0 億元，同比增加-7.1%/114%。20H1 及22H1 疫情導致到店需求緊縮、閉店數增加，但整體依舊保持增長態勢。截至2021Q3 共5783 家門店，在中式快餐及麻辣燙市場概念股中排名第一。

 

    　　供應鏈賦能“千店”至“萬店”，單店模型概念股兼具可復制性&可持續性。

 

    　　上游：供應商集中度下降，議價能力有提升空間。中游：自建中央廚房式生產線，四川工廠產能利用率僅為42.7%，可滿足1.2 萬家門店需求。下游：2020/21Q3 加盟店可比利潤率各18.0%/19.2%，高于直營模式超10pct，其中原材料占收入比近70%。預計未來加盟店的品控問題比直營店的固有利潤模型更容易得到糾正。

 

    　　增長點：①“下沉式”拓店：以成熟市場開店密度測算，拓店空間在1.3 萬家左右。②餐飲零售化：2021 年公司布局新零售業務，現有16款自熱鍋及速食SKU，共貢獻5.1%的收入。預計2022/23 年每年推出20-25 款零售新產品，與海底撈供應商頤海國際相比，毛利率有近10pct 提升空間。

 

    　　【配置建議】

 

    　　看好連鎖模式在餐飲業中的滲透，重點關注加盟模式下“千店”至“萬店”品質化餐飲品牌。利好供應鏈一體化，能快速實現降本增效，積極拓展新零售業務的餐飲企業。建議關注：海倫司、九毛九、海底撈、楊國福。

 

    　　【風險提示】

 

    　　疫情反復開店進度不及預期。

 

    　　宏觀經濟概念股下行風險。

 

    　　食品安全風險。

 

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