核心觀點：

 

    　　2022 年8 月12 日，央行公布2022 年7 月（下文簡稱“本月”）金融概念股數據，社融存量同比增速10.7%（上月10.8%，我們預期10.8%），M2同比增速12%（上月11.4%）， M1 同比增速6.7%（上月5.8%）。社融增速和結構符合我們預期，本輪社融增速大概率已經見頂。

 

    　　關于信貸需求偏弱：社融較弱核心是信貸概念股弱，信貸弱龍頭股的核心可能依舊指向地產鏈條。2022 年上半年信貸增量約13.7 萬億，同比多增0.9 萬億；其中個人住房貸款增量0.6 萬億，同比少增1.5 萬億。如果扣除個人住房貸款部分，22 年上半年信貸增量13.1 萬億，同比多增2.4 萬億，增量同比增速約22.6%，大幅高于上半年6.3%的名義GDP 增速，如果只看非個人住房貸款領域，信貸需求不錯，顯示基建、綠色及新興制造業對新增信貸形成了有益補充。但是，新興產業對信貸債務消納能力可能難以完全彌補地產信用需求的消失。21 年全年信貸增量19.9 萬億（其中個人住房貸款增量3.8 萬億），如果22 年全年新增新增同比多增10%（21.9 萬億），個人住房貸款增量是上半年兩倍（1.2 萬億），意味著非個人住房貸款部分信貸需要同比多增4.6 萬億（增量增速28.5%），這種結構性信貸分化對銀行短期是需求爭奪的挑戰，中長期可能是特定領域的債務風險。所以央行昨天Q2 貨幣政策執行報告提示“隨著城鎮化進程邊際趨緩和房地產長周期趨勢演變，信貸增速在新舊動能換檔和融資結構調整過程中可能會有所回落”，如果我們堅持“房住不炒”，放棄債務驅動增長，追求真正的經濟轉型升級，未來我們可能會看到信貸增量趨穩，增速向名義GDP 增速收斂的現實。

 

    　　關于貨幣高增長：7 月金融數據一個異常在于社融信貸增速下行，且政府部門凈金融債務龍頭股增長有限時，M2 增速大幅上升（單月M2 同比少減1.2 萬億元），這可能主要指向三個因素：1.銀行向非銀體系債券融資減少；2.銀行增加購買非銀體系存量債券；3.銀行對非銀體系龍頭股的額外債權增長。這3 點可能都是資產荒環境在銀行資負端的映射，其中第3點可能顯示資金面寬裕而實體需求不足的環境下銀行通過非銀體系尋找突破，如果增速過快，可能會被監管認為是金融空轉風險的上升。具體原因可能需要等后續央行7 月系列報表驗證確認。

 

    　　投資建議：我們預計后續信貸增量平穩，由于政府債發行退坡，三季度社融增速開始下行。隨著極端風險龍頭股事件消解，銀行間資金面再加碼寬裕概率不高，貸款利率下行加速期已過，目前銀行板塊仍在筑底，后續隨著地產悲觀情緒有所好轉，經濟增速逐漸向潛在增速靠攏，銀行龍頭股板塊有望迎來超額收益，超額收益窗口期可能在三季度末四季度初打開。

 

    　　風險提示：（1）疫情反復超預期；（2）海外金融市場波動超預期。

 

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