周專題：嘉曼服飾龍頭股 招股說明書拆解：多品牌、多渠道運(yùn)營的中高端童裝企業(yè)

 

    嘉曼服飾龍頭股專業(yè)從事中高端童裝的設(shè)計(jì)、品牌運(yùn)營和推廣以及直營加盟渠道銷售，通過多元品牌矩陣覆蓋中端、中高端和高端童裝市場(chǎng)。

 

    16-21 年?duì)I收和凈利潤C(jī)AGR 分別為24.7%和39.1%，盈利能力優(yōu)于行業(yè)平均。

 

    童裝行業(yè)：受益于消費(fèi)升級(jí)， Euromonitor 預(yù)計(jì)2026 年國內(nèi)童裝市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到4170.5 億元。目前我國童裝市場(chǎng)較為分散，CR5 僅12%和美國、日本等發(fā)達(dá)國家存在差距，龍頭集中度仍有提升空間。由于消費(fèi)習(xí)慣和有孩人群結(jié)構(gòu)的變化，童裝消費(fèi)線上化趨勢(shì)明顯。

 

    嘉曼服飾是行業(yè)內(nèi)線上收入占比最高、品牌矩陣最全的童裝企業(yè)，公司重點(diǎn)發(fā)力電商平臺(tái)，進(jìn)行差異化的營銷布局。公司擬通過上市募集資金5.2 億元進(jìn)行零售網(wǎng)絡(luò)拓展、線上團(tuán)隊(duì)建設(shè)、企業(yè)管理信息化建設(shè)和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

 

    本周觀點(diǎn)

 

    【造紙板塊】：延續(xù)我們?cè)? 月16 日《造紙21A&22Q1 復(fù)盤及展望：

 

    木漿上行一體化企業(yè)受益，特紙概念股壓力逐步松動(dòng)》核心觀點(diǎn)：特紙壓力逐步松動(dòng)，首推五洲特紙。受短期供應(yīng)面擾動(dòng)漿價(jià)仍處高位，但漿紙系逐漸步入淡季，預(yù)計(jì)難以支撐漿價(jià)再次大幅上漲，且海外闊葉漿產(chǎn)能將在下半年陸續(xù)恢復(fù)或投產(chǎn)，供給端壓力逐步緩解，故22H2 起漿價(jià)下行可能性較大。建議關(guān)注特種紙板塊當(dāng)前高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，高景氣紙種產(chǎn)銷旺盛，良好的供需結(jié)構(gòu)使得提價(jià)落地順暢，且后期若漿價(jià)下行存在明顯的利潤反彈。當(dāng)前特紙龍頭估值較低（五洲特紙PE-TTM 僅為17.2X），結(jié)合公司投產(chǎn)節(jié)奏、生產(chǎn)及銷售端壁壘來看，具備較高安全邊際。

 

    【家居板塊】：估值進(jìn)入安全區(qū)間，白馬進(jìn)入價(jià)值配置區(qū)間。當(dāng)前整體板塊估值反應(yīng)了對(duì)房地產(chǎn)竣工、銷售下滑現(xiàn)狀及預(yù)期，但就個(gè)體企業(yè)基本面而言，龍頭白馬在近三年體現(xiàn)基本面韌性。近端來看，頭部定制、軟體家居企業(yè)同期增速普遍高于社零家具類增速，中長期，軟體家具具備較大滲透率提升空間，定制龍頭持續(xù)拓寬整裝等渠道。兩會(huì)政府工作報(bào)告提及房地產(chǎn)支柱及托底作用，潛在政策催化有望提振行業(yè)預(yù)期，我們認(rèn)為當(dāng)前家居龍頭白馬進(jìn)入長期配置價(jià)值區(qū)間。

 

    【新型煙草】：至暗時(shí)刻或已過，國內(nèi)政策正名+海外趨勢(shì)向好，行業(yè)高質(zhì)量增長、龍頭價(jià)值凸顯。行業(yè)當(dāng)前仍處于低滲透、高成長的增量競(jìng)爭階段，龍頭采取擴(kuò)張性政策，短期不聚焦利潤、定價(jià)，而是增加研發(fā)投入，強(qiáng)化消費(fèi)者基于減害訴求+消費(fèi)體驗(yàn)的產(chǎn)品力，通過提升感官體驗(yàn)、及外觀設(shè)計(jì)創(chuàng)新提升消費(fèi)體驗(yàn)。國內(nèi)市場(chǎng)政策過渡期較市場(chǎng)預(yù)期更加寬松，留足申請(qǐng)?jiān)S可證、對(duì)產(chǎn)品完成合規(guī)性設(shè)計(jì)、改造的時(shí)間，預(yù)計(jì)年內(nèi)能夠?qū)崿F(xiàn)平穩(wěn)過渡。終端市場(chǎng)電子煙門店經(jīng)營或已度過至暗時(shí)刻，預(yù)計(jì)隨著10 月《國標(biāo)》生效，終端門店經(jīng)營情況有望好轉(zhuǎn)；海外市場(chǎng)菲莫國際與英美煙草22Q1 用戶人數(shù)、新型煙草營收及煙彈銷量同比維持增長，驗(yàn)證全球無煙轉(zhuǎn)型趨勢(shì)向好。思摩爾等生產(chǎn)商聚焦研發(fā)和生產(chǎn)符合新國標(biāo)口味及煙桿的新品，預(yù)計(jì)在9 月底過渡期結(jié)束前逐步面市。看好牌照監(jiān)管、平臺(tái)化管理背景下頭部生產(chǎn)商產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢(shì)凸顯，行業(yè)集中度提升。

 

    【戶外運(yùn)動(dòng)】：2022 年內(nèi)外銷景區(qū)度有望延續(xù)，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈訂單趨勢(shì) 性高增長。海外的戶外運(yùn)動(dòng)概念股需求穩(wěn)健和國內(nèi)戶外運(yùn)動(dòng)增長空間廣闊帶動(dòng)了相應(yīng)產(chǎn)品出口和內(nèi)銷的雙向提升。22 年景氣度延續(xù)訂單穩(wěn)定，在匯率和海運(yùn)費(fèi)回穩(wěn)后具備利潤提升機(jī)會(huì)。建議關(guān)注相關(guān)產(chǎn)品（露營用品、杯壺等）受海內(nèi)外需求拉動(dòng)，同時(shí)OBM 業(yè)務(wù)同步高速發(fā)展的企業(yè)。

 

    【紡織制造】：線下消費(fèi)逐步恢復(fù)，6 月社零同比+3.1%，服裝鞋帽針織品類同比+1.2%，內(nèi)需具備復(fù)蘇機(jī)會(huì)。疫情之下紡織制造產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)凸顯，上半年出口景氣，但由于近期歐美通脹壓力，市場(chǎng)對(duì)于外需持謹(jǐn)慎態(tài)度。中美貿(mào)易摩擦有緩和跡象，關(guān)稅回落利好出口，后續(xù)板塊景氣度需關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)形式和政策變動(dòng)。

 

    【功能性鞋服】：運(yùn)動(dòng)鞋服：伴隨線下消費(fèi)逐步恢復(fù)出現(xiàn)估值回升趨勢(shì)，消費(fèi)復(fù)蘇+經(jīng)濟(jì)催化后具備結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，當(dāng)前可適當(dāng)關(guān)注國潮龍頭；羽絨服：頭部品牌波司登線上線下渠道升級(jí)，21/22 財(cái)年各品牌收入增速較快。

 

    【珠寶鉆石】

 

    培育鉆：6 月印度培育鉆進(jìn)口額增長驗(yàn)證景氣度上行，美對(duì)俄制裁升級(jí)+高通脹有望加速培育鉆滲透。GJEPC 發(fā)布印度6 月培育鉆進(jìn)出口數(shù)據(jù)，6 月培育鉆毛坯進(jìn)口額1.48 億美元， 同比/環(huán)比分別+46.5%/+35.8%。6 月培育鉆進(jìn)口額同比、環(huán)比均有較大幅度增長，扭轉(zhuǎn)4、5 月環(huán)比增速放緩的勢(shì)頭，我國上游培育鉆生產(chǎn)商受疫情對(duì)運(yùn)輸?shù)挠绊懻�逐漸消退。6 月印度出口額1.49 億美元，同比/環(huán)比分別+55.2%/-15.8%，同比依舊保持較高增長，環(huán)比有所下降，或是由于全球經(jīng)濟(jì)整體較為疲軟，疊加5 月高基數(shù)所致，小幅波動(dòng)不改培育鉆長期向好趨勢(shì)。預(yù)計(jì)美國對(duì)俄毛坯鉆出口制裁升級(jí)的影響將在接下來的數(shù)月逐步傳遞至成品鉆，疊加高通脹抑制鉆石消費(fèi)，有望加速培育鉆滲透。

 

    黃金珠寶：疫情反復(fù)或致黃金珠寶婚慶需求遞延釋放，疫情、市場(chǎng)預(yù)期好轉(zhuǎn)驅(qū)動(dòng)下股價(jià)反彈或領(lǐng)先于基本面復(fù)蘇。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，6 月金銀珠寶零售額257 億元，同比增長8.1%，扭轉(zhuǎn)3-5 月下滑趨勢(shì)，在可選消費(fèi)品中上升幅度較大。6 月1 日上海宣布加快復(fù)工復(fù)產(chǎn)，本輪疫情即將接近尾聲。通過復(fù)盤2020 年珠寶板塊行情啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)珠寶公司22Q2 業(yè)績?nèi)猿袎海�看好疫情沖擊邊際弱化、珠寶遞延需求回補(bǔ)驅(qū)動(dòng)下，珠寶線下門店經(jīng)營及業(yè)績或于22Q3 迎來復(fù)蘇。同時(shí)在市場(chǎng)預(yù)期好轉(zhuǎn)驅(qū)動(dòng)下，珠寶板塊估值修復(fù)有望領(lǐng)先于業(yè)績復(fù)蘇。

 

    投資建議

 

    造紙板塊：漿價(jià)短期堅(jiān)挺利好具備自有漿線或木漿庫存管理能力較強(qiáng)的規(guī)模紙企概念股，行業(yè)格局有望進(jìn)一步優(yōu)化。推薦【太陽紙業(yè)】，建議關(guān)注【博匯紙業(yè)】、【晨鳴紙業(yè)】。建議關(guān)注若漿價(jià)后期松動(dòng)后特紙板塊盈利反彈，推薦【五洲特紙】、建議關(guān)注【仙鶴股份】、【華旺科技】。

 

    家居板塊：建議關(guān)注整裝收入持續(xù)高增的【歐派家居】；22 年輕裝上陣深化管理制度改革的【索菲亞】；多渠道布局成果初現(xiàn)的【志邦家居】；渠道改革逐步兌現(xiàn)至業(yè)績，基于原有的強(qiáng)勢(shì)沙發(fā)渠道發(fā)力新品類并逐漸放量【顧家家居】；聚焦主業(yè)，自主品牌發(fā)力強(qiáng)勁，加速渠道拓展的【喜臨門】；繼續(xù)發(fā)力床墊打造第二增長曲線，市場(chǎng)份額和業(yè)績處于較強(qiáng)的上升通道的【敏華控股】。

 

    珠寶鉆石：建議關(guān)注大克拉工藝突破，新增產(chǎn)能帶來業(yè)績穩(wěn)定釋放的培育鉆石制造商【力量鉆石】，【黃河旋風(fēng)】，【中兵紅箭】。建議關(guān)注黃金飾品在高線市場(chǎng)具備品牌及產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)且低線市場(chǎng)加速擴(kuò)店的【周大福】；以及在2021Q3 推出省代模式后加速開店的【周大生】；打造國潮時(shí)尚創(chuàng)新設(shè)計(jì)品牌力，渠道端加速發(fā)力加盟門店的【潮宏基】。

 

    新型煙草：建議關(guān)注過渡期受影響較小且當(dāng)前估值極低的的生產(chǎn)龍頭【思摩爾國際】。

 

    戶外運(yùn)動(dòng)：推薦充氣床墊概念股細(xì)分龍頭【浙江自然】，公司供應(yīng)鏈地位牢固，具備多維驗(yàn)證。核心品類增長趨勢(shì)延續(xù)，新品持續(xù)放量。募投項(xiàng)目投產(chǎn)帶動(dòng)收入增長；以及國內(nèi)最大的保溫杯制造商【哈爾斯】，公司持續(xù)深化管理改革、品牌改革，股權(quán)激勵(lì)凝聚整體意志，自有品牌重點(diǎn)發(fā)力，占比有望持續(xù)提升。建議關(guān)注出口高景氣、內(nèi)銷品牌業(yè)務(wù)高增長的高性能戶外露營設(shè)備企業(yè)【牧高笛】。

 

    風(fēng)險(xiǎn)提示

 

    疫情反復(fù)且影響超預(yù)期、原材料概念股價(jià)格波動(dòng)、可選消費(fèi)增長不及預(yù)期。

 

數(shù)據(jù)推薦

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