随着金融衍生品的诞生，提供了另一种获得Alpha收益的有效途径——可转移Alpha（Portable Alpha）策略，即利用衍生产品复制某个基准指数构造Beta部分，并利用Alpha策略构造Alpha部分，从而获得超越基准指数收益的过程。本文讨论在转折行情下可转移Alpha策略的应用价值。

　　一、可转移Alpha（Portable Alpha）策略

　　Alpha指基金经理创造的回报率高于基准指数（比如沪深300指数）的部分，基准指数收益则用Beta表示。传统的Alpha策略首先是建立一个包含无风险资产（比如债券）的投资组合，然后添加Beta（即市场风险）资产，最后才是试图添加Alpha（来自于投资技巧的收益）。然而，可转移Alpha策略的顺序正好与此相反。投资者首先选择一个跟踪指数的衍生产品，例如跟踪沪深300指数。这些合约使得投资者投到市场中的资金大大减少，让他们能留出多余现金投向其他投资工具中，为投资者带来Alpha收益，实现在不影响组合战略资产配置的情况下，利用金融衍生工具将一种投资战略产生的积极收益转移到另一种投资战略的基准收益之中。所以，可转移Alpha策略实际上是将市场风险和积极风险分开，也将市场收益和积极收益分开。

　　相比于传统的Alpha策略，可转移Alpha策略有更强的风险偏好和收益预期，与共同基金一样，此类产品主要面向富有的投资者和机构。目前在这个领域进行投资的机构众多，例如波士顿道富银行(State Street Corp.)旗下道富环球投资管理公司(State Street Global Advisors)，旧金山理财公司Mellon Capital Management，著名的债券投资管理公司Pacific Investment Management Co.，高盛(Goldman Sachs Group Inc.)、摩根士丹利(Morgan Stanley)、摩根大通(J.P.Morgan Chase &Co.)以及Putnam Investments 等等。

　　二、实证分析

　　1.可转移 Alpha策略的构建

　　确定Alpha策略和目标Beta。现阶段市场行情振荡调整，为了测试可转移Alpha策略在转折行情下的收益状况并结合沪深300股指期货的上市时间，我们选取2010年5月5日-11月10日的行情数据用于回溯检验。衡量多种市场指标、行情指标在转折行情下的有效性和稳定性，选取PB和预期收益率（EY）作为选股指标，从沪深300股票池中选出低PB值和高EY的30只股票，剔除其中停牌的股票，构建Alpha组合。

　　在Alpha和Beta间配置资产以满足预定的市场风险暴露。考虑到4月份为上市公司披露年报的时间，选股时间点选择2010年4月30日。投入资金为5000万元人民币，其中4000万元投资Alpha策略选出的股票现货。为了实现有效风控，期货部分保证金比例为18%，结算保证金比例为9%，由现货部分的组合Beta值计算合约张数。由此期货部分覆盖了股票现货的暴露风险。根据期指收益率指标，在5月4日卖出沪深300现货月指数，而在8月16日改变交易方向，买入沪深300现货月指数。同时在每个交易月实现一次当月合约到次月合约的迁仓。

　　2.实证结果

　　在5月5日—11月10日期间，由图1我们可以发现，大盘呈现先下行而后向上的转折行情，传统Alpha策略的累计收益率不如指数收益，一直为负向收益，而可转移Alpha策略的累计收益在向下行情中实现有效避险，收益持稳，而在向上行情中则跑赢大盘。同时图2显示可转移Alpha策略在保值方面明显优于传统的Alpha策略。

　　三、可转移Alpha策略的风险和不足

　　由于可转移Alpha策略使用了杠杆，这样虽然提升了获得超额收益的潜能，但也扩大了潜在损失的边界。一旦期货市场波动剧烈，由于其当日无负债结算制度，用衍生品覆盖的Beta部位面临大幅追加保证金的风险，因此应当留出充足的保证金预备资金。同时期货、期权等金融市场成本陡升的风险以及操作失误带来的风险都是可转移 Alpha策略实际运用中需要注意的。（光大期货 刘箐）