公司年报披露，2012年实现营业收入20.93亿元，同比增长14.09%；实现归属于上市公司股东的净利润为4.31亿元，同比增长11.23%；实现EPS为0.88元，低于我们此前0.95元预期；公司业绩低于预期的主要因素包括:1、潮楼商业、流行前线经营情况低于预期，2012年收入分别较去年同期下滑7.32%、41.93%；2、花城汇项目开业进度低于预期，公司披露该项目预计于2013年5月试营业（我们此前预期2012年底前开业）。扣除房地产业务，公司其他主业营业收入同比增速为20.68%，主业增速显著好转。

　　主业增长向好，北海高岭土业务大幅减亏。从公司主营业务经营情况来看，2012年物业出租及管理业务营业收入为7.72亿元，同比增长12.31%，毛利率较去年提升2.86个百分点至57.5%；房地产业务确认收入4.49亿元（主要为海印又一城项目贡献），较上年下滑4.88%；百货业务确认了海印奥特莱斯收入1.8亿元，目前奥莱项目日均销售收入已达百万，毛利率12.83%；高岭土业务实现营业收入2.96亿元，同比增长19.46%，伴随着北海高岭土业务的大幅减亏，公司高岭土业务盈利能力出现好转，全年实现盈利约1913.95万元，而去年同期仅为411.15万元。

　　炭黑业务拟剥离，换入总统大酒店。公司同时公告了与控股股东的资产置换方案，拟将环星炭黑置出，置入总统大酒店（之前一直是公司代海印集团托管），海印集团承诺总统大酒店2013/2014/2015年净利润不低于600/720/840万元。公司炭黑业务2012年实现收入3.82亿元，亏损3.46万元，换入总统大酒店后将使得公司资产质量有所提升，业绩也将有小幅改善。

　　期间费用率同比小幅提升。公司2012年期间费用率较去年同期小幅0.55个百分点至13.1%，其中销售费用率较上年同期提升0.08个百分点至3.64%，管理费用率较上年同期提升0.11个百分点至6.08%。海印奥特莱斯的新装开业以及高岭土业务的生产环节改良等因素是造成费用率水平同比上升的主要原因。

　　维持“增持”评级:我们假设肇庆海宁又一城项目将于2013年下半年及以后陆续结算，国际展贸城、花城汇、总统大酒店及肇庆大旺项目将于2013年开始贡献收入，小上海风情园项目将于2014年开始贡献收入，暂不考虑茂名房地产项目及森兰商都项目的业绩贡献，预计2013~2015年EPS分别为0.80元/1.02元/1.14元，扣除房地产后主业EPS约为0.64元/0.81元/0.93元。尽管受房地产结算期的影响，公司2013年业绩或将面临下滑，但考虑到公司储备项目较充足，长期看业绩仍具备持续增长动力，我们维持对公司的“增持”评级。