本期投資提示：

    一、一邊收官2019，一邊落子2020 春季行情：年度強勢資產開始補跌“意料之外，情理之中”，市場調整行至最后階段，機構投資者加速調倉，2020 春季“順周期”機會正在預演。周五年度強勢資產開始補跌，事后解釋總是容易的：（1） 短期中美貿易談判不確定性增加，壓制風險偏好。（2） 據新浪財經報告，11 月27 日MSCI 年內第三次提高A 股權重將正式生效，核心資產本就有“利好出盡成利空”的擔憂。（3） 機構投資者年底實現收益，強勢資產開始反映微觀結構的問題。這些解釋當然都是成立的，但我們心里清楚，如果站在事前做預測，基于這些邏輯推導強勢股補跌的結論似乎都“不那么必然”。不管出于什么原因，年度強勢資產已進入休整階段，我們更關注這一信號對未來市場的指向意義，我們重點提示兩點變化：（1） 強勢資產休整是市場調整行至最后階段的信號。基本面預期層面，該階段需消化中美貿易談判預期擾動的影響；市場特征層面，強勢資產補跌是賺錢效應收縮的收尾階段，也是公募基金由降倉到調倉的過渡階段。（2） 強勢資產補跌，機構投資者加速布局2020 春季行情，市場風格切換進程因此加速。我們之前就已經提示了，做好四季度“順周期”階段性表現（特別是歲末年初）的準備。隨著寬信用階段性見效和2020Q1穩增長加碼節奏明確，“順周期”的投資機會逐漸形成市場共識，強勢資產補跌，機構投資者加速調倉，2020 春季“順周期”機會正在預演。

    二、為什么是“順周期”？穩增長階段性見效夯實基本面；高股息和破凈股票集中于順周期方向，凸顯性價比。另外，成長行情未完待續，可期待春季行情“周期搭臺，成長唱戲”。

    2020 年春季看好“順周期”的邏輯再梳理：（1） 11 月以來信用利差快速下行，等級差小幅回落，高通脹沒有阻礙穩貨幣，更沒有阻礙寬信用階段性見效。2020 年財政支出繼續前置是大概率，歲末年初專項債發行放量，有望進一步強化寬信用效果。這是看好“順周期”的基本面邏輯，也是2020 年有春季行情的邏輯基礎。部分投資者擔心經濟普查上修歷史GDP 增速會影響2020 年穩增長的意愿，但我們認為，經濟管理的目標從來不會僅僅局限于2020 年全面建設小康社會這樣的短期目標上，逆周期調節平滑經濟波動，也是經濟轉型的必要條件。2020Q1 穩增長的壓力和意愿都是客觀存在的，不會因為經濟普查帶來的歷史數字調整而改變。 （2） 2019 年估值修復普遍存在，仍處于絕對底部區域的性價比指標已是少數，而股息率和破凈相關指標就是這樣的“少數派”。我們看到截至11 月22日，10 年期國債收益率和滬深300 股息率的差值僅0.52%，顯著低于2018 年9 月底的1.58%，處于2012 年以來的底部區域；股息率高于10 年國債收益率的股票數量占比為9.55%，為2012 年以來的最高值。而高股息股票的主要來源（我們用 行業中股息率高于6個月理財收益率的股票數量占比 來度量）是銀行、鋼鐵、采掘、房地產、紡織服裝、交通運輸和建筑材料。截至11 月22 日，A 股破凈股票數量占比高達13.3%，僅略低與2018年10 月指標的高點16.0%。銀行、鋼鐵、采掘、房地產、交通運輸、商業貿易和建筑裝飾是破凈股票數量占比較高的行業，而銀行、鋼鐵、采掘和化工是破凈股票市值占比較高的行業。高股息股票和破凈股票的主要來源都是“順周期”。我們承認，“順周期”的高股息和破凈都有趨勢性因素的影響，但我們認為現階段強調周期性因素正當時：寬信用階段性見效本就是順周期估值修復的契機；2019 年其他板塊普遍兌現估值修復后，“順周期”相對性價比優勢更加突出。短期，強周期的鋼鐵、建材、采掘和化工，賺錢效應和動量效應都已在擴散波段；前期賺錢效應較弱的銀行、建筑裝飾和房地產同樣有望開啟擴散波段。

    另外，目前創業板相對滬深300 的強勢股占比仍處于相對低位，賺錢效應收縮擴散角度，隨著“順周期”估值修復的深入，成長方向有望成為下一個相對性價比較高的方向，2020年春季再現“周期搭臺，成長唱戲”經典板塊輪動是大概率，而這一輪“成長唱戲”不止于龍頭聚焦，成長板塊內部熱點輪動，賺錢效應擴散可以期待，關注5G 設備端到應用端輪動在2020 年春季預演的可能性。電子和通信沿著基本面驗證亦步亦趨，仍需聚焦龍頭，但計算機和傳媒開始關注擴散；繼續提示科創板跌破發現象出現，2020 春季估值修復可期，有望跑贏創業板的投資機會。