本报告导读：

    公司为维生素龙头企业，探索布局ADC 等创新药业务。首次覆盖，给予谨慎增持评级。

    投资要点：

    首次覆盖，给予谨慎增持评级。预计公司2019-2021 年EPS 为0.46/0.55/0.63 元，参考可比公司估值，给予目标价13.75 元，对应2020 年PE25X，首次覆盖，给予谨慎增持评级。

    维生素需求有望恢复，提振原料药价格。受猪瘟影响下游需求减弱，公司主要产品VA 及VE 价格近期呈缓慢下降趋势。从供给端来看，DSM 完成对能特科技整合后，全球VE 集中度进一步提升，DSM、新和成、浙江医药和BASF 4 家约占据全球VE 产能的90%以上，有利于稳定价格体系，2019 年上半年公司VE 营业收入6.7 亿元（含合成VE）。VA 受2019 年6 月BASF 德国工厂冷却系统事故影响，全球供应量有望继续紧缩，支撑VA 价格高景气度持续，2019 年上半年公司VA 营业收入为3.1 亿元。后猪瘟周期下需求有望逐渐恢复，有望提振维生素价格。

    探索布局创新药业务。公司先后与美国Ambrx 公司合作研发单克隆抗体药物偶联物候选药物ARX788 及ARX305，并成立ADC 创新药平台型公司——新码生物。ARX788 用于HER2 阳性乳腺癌和胃癌，已在中国、澳大利亚、新西兰和美国开展I 期临床研究，一期临床数据即将在12 月举行的美国圣安东尼奥乳腺癌研讨会公布；ARX305用于肾细胞癌、非霍奇金淋巴瘤等CD70 阳性肿瘤，在美国尚处于临床前试验阶段，新码生物负责ARX305 在中国的开发和商业化，公司正探索布局创新药业务。

    催化剂：创新药物研发进度超预期，原料药价格大幅提高。

    风险提示：原料药价格大幅降低风险，创新药物研发失败风险。