“煤-焦-化”全產業鏈布局，區位優勢顯著

    寶豐能源位于寧東能源化工基地，該基地是國家“十三五”規劃的四個煤化工示范園區之一，具有煤炭、水、鐵路等資源優勢。2015 年起公司開始由煤炭向煤制烯烴現代煤化工轉型，目前已形成煤-焦-化全產業鏈布局。煤礦投產后原材料自給率有望提高，成本競爭優勢愈加顯著。

    傳統煤化工正在加速向現代煤化工過渡

    我們在2019 年10 月的報告《我們為何此時重提煤化工？——煤化工產業研究系列之一》中提出資源稟賦與能源、化工消費需求決定了我國發展煤化工的必要性。現代煤化工產業將煤炭產能轉化為稀缺的清潔油品和化工品，是推動供給側改革的重要舉措，也是實現石化產品原料多元化、保障我國能源安全的重要途徑。煤化工子板塊中，煤制烯烴或是現代煤化工短期潛在增長點。

    公司煤炭自給率提升后有望超越中國神華

    2019 年三季度后段甲醇制60 萬噸/年聚烯烴項目建成投產，公司煤（甲醇）制烯烴規模達到120 萬噸/年，產能規模位于全國前列。中國神華是國內最早進入煤化工的煤企之一，在業內具有標桿地位。我們通過一體化角度，重新拆解公司與神華烯烴業務成本結構。公司烯烴毛利率略低于神華的原因在煤炭自給率不足，但煤制烯烴技術優于神華。未來隨著前段焦炭氣化制220 萬噸/年甲醇項目、煤礦的投產，盈利水平有望超越神華，成為新的煤制烯烴行業標桿。

    盈利預測與投資評級：

    我們預計2019-2021 年公司凈利潤分別為43.5/56.1/59.9 億元，對應EPS 分別為0.59/0.77/0.82 元。當前股價對應PE 分別為15/12/11。綜合絕對估值法與相對估值法，我們給予公司 2019 年17 倍PE，對應目標價10.03 元。首次覆蓋，給予“增持”評級。

    風險提示：

    煤價大幅上漲風險；限售股解禁風險；國際原油價格大幅下跌風險；行業政策變化風險。