投資要點

    一、市場運行情況及大市判斷：

    上周受10 月社融數據和經濟數據不及預期影響，市場對經濟類滯脹的預期加強，A 股回調明顯，全周呈現下跌走勢。中盤股指下跌幅度窄于大、小盤股指，高PB 股指下跌幅度窄于中、低PB 股指，高PE 股指下跌幅度窄于中、低PE 股指。上周上證綜指累跌2.46%，深證成指累跌2.50%，中小板指累跌1.77%，創業板指累跌2.13%。從風格分類股票指數看，金融股指數累跌2.78%，周期股指數累跌2.67%，消費股指數累跌2.29%，成長股指數累跌2.31%，穩定股指數累跌3.24%。上周以一級行業分類的板塊中，漲幅前5 的行業分別是電子元器件、食品飲料、醫藥、傳媒和銀行，漲跌幅后5的行業是家電、餐飲旅游、農林牧漁、綜合和煤炭。

    上周美國股市呈現上漲走勢，三大股指均再創歷史收盤新高。標普500 指數周累漲0.89%，收盤報312046 點，道指周累漲1.17%，收盤報28004.89，納指周累漲0.77%，收盤報8540.83。美股財報披露基本完畢，已披露業績的企業中，約75%的企業盈利超出預期，企業盈利超出市場預期向好是本輪美股上漲的主要原因。標普子行業中，必需消費、醫療保健和信息技術等行業多數公司盈利好于預期。經濟數據方面，美國9月零售銷售環比0.3%，預期0.2%，前值-0.3%；核心零售銷售環比0.2%，預期0.4%，前值-0.1%，零售銷售好轉增加美國經濟韌性。美國9 月PPI 環比0.4%，預期0.3%，前值-0.3%；同比1.1%，為2016 年11 月以來新低，預期0.9%，前值1.4%，PPI 同比好于預期有利于緩解市場對美國企業盈利下滑的擔憂。美聯儲主席鮑威爾最近在國會證詞中重申目前美國經濟增長看起來是可持續的，幾乎沒有跡象表明經濟會立即出現下滑。近期美國經濟數據向好，緩解市場對美國經濟增速失速下滑的擔憂，有利于美國股市。

    上周北上資金凈流入17.91 億元，連續14 周凈流入，明晟公司對A 股納入因子的調整在11 月26 日收盤后生效，預計北上資金凈流入的態勢持續。MSCI 本次納入的變動預計將為A 股帶來2500 億元左右的增量資金，為今年以來最大。就邊際影響來看，本次中盤股一步提升納入因子至20%，將顯著正面影響納入的中盤股流通市值占比較高的醫藥生物、計算機、電子、化工、食品飲料和農林牧漁等行業，本次大盤股納入因子從15%提升至20%，利好大盤股指流通市值占比較高的非銀金融、食品飲料、醫藥生物、房地產、家用電器和電子等行業，建議積極關注。

    從三季度行業基本面和11 月15 日估值匹配程度分析結果看，建筑材料、建筑裝飾、商業貿易、非銀金融、房地產、農林牧漁、化工、電氣設備、公用事業和家用電器等行業估值被低估。汽車、計算機、銀行、紡織服裝、傳媒、有色金屬、交通運輸、綜合、電子和通信等行業估值被高估。

    上周末2019 年第三季度貨幣政策執行報告發布，政策定調較二季度貨幣政策執行報告積極，強調“經濟下行壓力持續加大”和“強化逆周期調節”，上周央行新作2000億MLF 超出市場預期和上上周央行意外調低MLF 利率均說明貨幣政策謹慎中偏寬松，短期支撐市場情緒回暖。三季度貨幣政策執行報告也指出“不搞’大水漫灌’”、“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”和“警惕通脹預期發散”，說明政策積極程度有限，需警惕股市回調風險，規避估值相對于行業基本面過高的行業板塊。

    由于10 月CPI 同比意外大幅攀升和10 月經濟數據超預期轉弱，市場對11-12 月宏觀環境屬于類滯脹的預期加強，建議當前以滯脹防守為邏輯，結合北上資金凈流入偏好，尋找估值被低估的結構性機會。綜合北上資金偏好、三季度行業業績和估值，建議關注建筑材料、非銀金融、食品飲料和醫藥生物等估值被低估且北上資金有流入偏好的行業。

    二、貨幣政策執行報告解讀

    整體來看，2019 年第三季度貨幣政策執行報告定調較第二季度的要積極，強調“經濟下行壓力持續加大”和 “強化逆周期調節”，而二季度認為經濟增長保持韌性，逆周期調節要適時適度，三季度報告中刪除二季度的“注重以供給側結構性改革的辦法穩需求”和“必要時加強宏觀審慎管理”，均說明三季度報告政策基調較二季度寬松和積極。不過在三季度報告中強調“不搞’大水漫灌’”，不將房地產作為短期刺激經濟的手段，說明政策積極程度有限，或以“扎實做好’六穩’工作” 為尺度。

    就三季度報告對物價的表述來看，既不認為當前會持續通脹也不認為會持續通縮，三季度報告強調“目前我國不存在持續通脹或通縮的基礎” ，但三季度報告對通脹的擔憂強于對通縮的擔憂，報告強調“豬瘟疫情等造成的供給沖擊尚需一定時間平復，短期內消費物價仍面臨上行壓力，需持續密切監測動態變化，警惕通脹預期發散”，對通縮報告中認為“上年同期基數較高等因素導致 PPI 走低，但近期 PPI環比已連續回升”。正如報告指出的“消費物價仍面臨上行壓力”和“警惕通脹預期發散”，我們認為目前截止明年1 月（含）貨幣政策積極程度受限，該時間段或以調節LPR 利率和公開市場操作為主要的貨幣政策手段。

    三、宏觀基本面

    1、上游：工業品、農產品價格下跌，美元指數上漲2、中游：日均發電耗煤量、高爐開工率環比上升，水泥價格上漲3、下游：商品房銷售環比上漲，集裝箱運價指數分化4、價格：豬肉價格連續兩周環比下跌、原油價格上漲

    四、資金面

    1、上周證監會核發1 家企業IPO 批文，較上周減少3 家，未披露籌資金額。

    截至11 月14 日，滬深兩市融資余額較11 月8 日增加7.37 億元；融券余額較11月8 日減少1.81 億元；融資融券總額較11 月8 日環比增加0.06%。上周北上資金凈流入17.91 億元，連續14 周凈流入。

    2、上周公開市場操作凈投放人民幣0 億元。11 月15 日，央行實施對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率1 個百分點的第二次調整，釋放長期資金約400 億元，同日央行新作2000 億元1 年期MLF，利率3.25%，利率與前期持平，對沖月中繳稅資金擾動。

    上周SHIBOR 利率上漲，截止11 月15 日，隔夜SHIBOR、周SHIBOR 和月SHIBOR利率分別較11 月8 日變化79.1BP、16.7BP 和2.9BP。國債收益率漲跌分化，截止11月8 日， 半年期、1 年期、5 年期和10 年期國債收益率分別較11 月8 日變化9.01BP、2.98BP、-1.39BP 和-4.10BP。截止11 月15 日，銀行間質押式回購利率1 天期和7 天期分別較11 月8 日變化82.97BP 和49.31BP。通過上述短期利率數據變化可知，流動性較前一周收緊。

    五、上周大事

    1、 央行發布2019 年第三季度中國貨幣政策執行報告2、 證監會發布會要點匯總：就修訂《期貨交易所管理辦法》向社會征求意見3、 15 部門發布《推動先進制造業和現代服務業深度融合發展實施意見》（節選）

    六、風險提示：流動性緊張超預期，貿易環境惡化超預期，監管超預期收緊