事件:

    公司公布2019年三季報,1-9月實現營業收入19.6億元,同比增長12.9%,歸母凈利潤2.3億元,同比增長14.5%,扣非后歸母凈利潤同比增長9.9%。其中單Q3實現收入8.1億,同比增長16.9%;歸母凈利潤1.23億元,同比增長13.1%。評論:

    1、收入增速環比加快,衣柜和大宗業務保持快速增長,零售渠道相對穩定

    Q3單季收入同比+16.9%,增速環比提升3.6pct。分品類看,廚柜(占比70%左右)增長基本與去年持平,衣柜(占比25%左右)增長70-80%;分渠道看,經銷渠道櫥柜有小個位數下滑,工程渠道(占比18%左右)前三季度增長35%左右。衣柜和大宗業務是拉動公司增長的主要動因。渠道拓展方面截至Q3末櫥柜店1567家,凈增加80家;衣柜店978家,凈增加252家;木門店面100多家。另外,櫥柜衣柜客單價預計基本都穩定在1萬元左右。

    2、規模效應帶動毛利率小幅提升,盈利能力穩定,現金流同比改善明顯

    Q3綜合毛利率40%,同比提升1.5pct。19年隨著公司衣柜、木門業務的規模進一步擴張,以及大宗業務盈利優化,對整體毛利率仍有一定貢獻。費用方面,銷售費用同比+2pct,主要系營銷活動及廣告費用增加所致,另外大宗業務快速增長導致服務費用增加較多,預計部分費用投放效果將在4季度有所體現,總體上全年費用率整體可控,盈利能力保持穩定。現金流方面,Q3經營性現金凈流入0.84元,同比改善明顯,雖然應收賬款及票據通比增加1.3億,但應付賬款及票據相應增加1.2億,預收款同比增加0.6億,公司產業鏈議價能力在增強。

    3、大宗帶動收入提速,櫥衣木協同發展效應漸顯,維持“強烈推薦-A”評級

    隨著精裝房滲透率逐步提升,公司大宗業務帶動公司穩定快速增長。另外持續看好公司“大定制+設計領先+強終端、供應鏈、數字化、人才”的“1+1+4”發展戰略:1)品類擴張廚衣木聯動,全屋定制提升客單價;2)渠道擴張優結構重質量,探索整裝、互聯網家裝渠道;3)股權合作模式起家,內部激勵到位;4)投資澳洲廚柜制造商IJF公司,開啟海外投資篇章。預計2019~2021年歸母凈利分別為3.14億元、3.63億元、4.32億元,同比增長15%、16%、19%,目前股價對應19年PE為15x,維持“強烈推薦-A”評級。

    風險提示:行業競爭加劇,竣工數據不達預期。