双11 前零售数据承压，电商密集品类家电、服装单月拖累。10 月社会消费品零售同比7.2%，回落0.6 个百分点，低于我们预期（8.3%）。其中家电音像（0.7%）、服装鞋帽（-0.8%）分别下滑4.7 和4.4 个百分点，构成主要拖累，或与双11 电商集中促销导致的需求后移有关；汽车延续6 月销售高峰后的偏弱趋势，10 月同比-3.3%，降幅小幅扩大1.1 百分点。而通讯器材（22.9%）大幅反弹。

    工业增加值低于预期，主因上中游生产偏弱去库存延续，也部分受环保限产影响；汽车明显改善。10 月工业增加值实际同比4.7%，回落1.1 个百分点，低于我们预期，主因持续大幅去库存。三大行业中，采矿业（3.9%）和制造业（4.6%）分别回落4.2 和1.0ppt，而公用事业（6.6%）改善0.7ppt。去库存较明显的制造业上游生产放缓明显，黑色金属冶炼（6.3%）和非金属矿物（4.1%）分别回落3.2 和2.9 个百分点；中游生产小幅趋缓，通用设备（3.1%）和专用设备（5%）分别下行0.4 和2 个百分点；下游分化、整体稳定，其中汽车（4.9%）回升达4.4 个百分点。

    地产高增制造业回升，基建投资弱于预期，固定资产投资增速小幅回落。前10 个月固定资产投资累计增长5.2%，回落0.2 个百分点，主因基建投资（累计3.3%）大幅低于预期（3.7%），未能延续3 季度的改善幅度；昨日国常会决定降低部分基建项目资本金比例，同时我们预计20 年新增专项债规模或扩大至3-3.2 万亿，稳基建方向仍将坚持。而地产销量、土地成交价款、地产建筑工程投资均连续4-5 个月回升，新开工10 月改善，带动地产投资（累计10.3%）仍处于高位，略高于预期，显示地产链韧性仍然较强。制造业投资（累计2.6%）高基数下回升0.1 个百分点并好于预期的2.4%。

    综合10 月经济数据，两大亮点分别是仍然韧性较强的地产产业链、以及边际有所改善的出口，而偏弱因素则分别是或受线上促销影响呈现月度节奏波动的零售数据、回升过于缓慢的基建投资、以及因企业信心尚未恢复去库存持续导致的工业生产偏弱。

    展望11-12 月,预计零售增速改善、基建制造业投资趋势向好、地产投资韧性持续展现，出口延续改善，经济数据将较10 月出现普遍性的回暖。消费方面今年双11 线上促销预定时间拉长，预计服装、家电等电商密集品类销量向11 月集中；同时地产竣工改善或对后续家具家电等消费形成带动，预计社会消费品零售同比回升至8.2%-8.5%；投资方面，3季度以来企业中长贷融资改善显示基建和制造业投资仍趋势向好；地产链韧性持续地产投资或维持高位，固定投资增速有望回升至5.3%-5.4%；出口方面，预计随贸易环境的边际缓和，低基数下出口或明显回升至6%左右。生产方面，随着库存基数下行、内外需边际改善显现，预计去库存拖累有所缓解，工业增加值同比有望回升至5.5%左右。