评论

　　业绩超预期的主要原因包括：1)公司产品结构继续优化，推动四季度毛利率环比回升;2)积极开拓南方养殖大省等新市场，市场苗业务的稳健增长弥补了政府招标苗业务下滑给盈利带来的负面影响;3)费用率得到有效控制：四季度管理费用+营业费用率环比下滑10.4%。

　　趋势展望

　　雄厚的研发实力确保产品线进一步丰富与优化：短期看，猪圆环、鸡马立克等产品将于2013 年全面推向市场，新产品源源不断的推出将有助于丰富公司市场疫苗产品线以及提升盈利能力;从中长期看，雄厚的研发实力确保公司产品结构不断优化：1)针对目前公司家畜产品储备较为薄弱的问题，公司将加大对家畜产品的研发投入，计划在3-5 年间做到畜、禽产品间的平衡;2)兽用制剂业务方面，与生物制品搭配效果好、毛利更高的转移因子口服液业务有望成为公司又一利润贡献点。

　　募投产能释放为13-14 年业绩高成长奠定基础：2013 年下半年动物疫苗扩建项目与湖南中岸项目投产后，公司活疫苗和灭活疫苗将扩张300%和180%至450 亿头/羽份和28 亿毫升，配合雄厚的产品储备与不断深化的营销服务网络，将给公司13-14 年业绩高成长奠定坚实基础。

　　估值与建议

　　维持 2013-2014 年EPS1.05 元和1.34 元的盈利预测，目前股价对应市盈率分别为21.9 和17.2 倍。兽药板块估值具备医药与农业双重属性，目前公司2013 年动态市盈率均处于医药及农业板块中下区间。尽管今年上半年下游养殖业景气度将面临再度下滑，但我们相信公司于营销端的不断进取与丰富的产品储备将抵御这一不利影响，基于公司业绩未来两年的高成长性，维持“推荐”评级。

　　风险

　　招标疫苗价格下滑程度超预期;产品推广进度慢于预期。更新时间：2017-6-3   13：51