湘鄂情:團(tuán)膳、高端二八轉(zhuǎn)換,引領(lǐng)多元中餐品牌

　　事件:

　　近日,我們對(duì)公司進(jìn)行了實(shí)地調(diào)研,并針對(duì)公司業(yè)務(wù)的發(fā)展方向以及今后經(jīng)營(yíng)的重點(diǎn)與公司高層進(jìn)行了交流。

　　1.團(tuán)膳業(yè)務(wù)與高端餐飲業(yè)務(wù)二八互換全面打開(kāi)增量市場(chǎng)。

　　公司于去年4月和7月,分別以1.35億元和8000萬(wàn)元收購(gòu)了上海齊鼎旗下的“味之都”中式餐飲連鎖和北京龍德華餐飲管理公司,8月份增資深圳海港,高端酒樓、中式快餐、團(tuán)膳業(yè)務(wù)和食品加工四大事業(yè)部、兩大主導(dǎo)品牌格局全面落定,團(tuán)膳、快餐和酒樓實(shí)現(xiàn)了黃金時(shí)段的完全互補(bǔ)。未來(lái)團(tuán)膳和食品加工將冠以湘鄂情品牌、 高端餐飲和中式快餐將分別沿用湘鄂情、味之都品牌。從四大業(yè)務(wù)線(xiàn)的發(fā)展戰(zhàn)略看:去高、保中低,追求單位面積營(yíng)業(yè)額的增加及翻臺(tái)率的提升是主基調(diào),而政策對(duì)于高端餐飲的不利影響引致的行業(yè)分化加劇、擬上市企業(yè)壁壘提高為公司的高端餐飲家庭化轉(zhuǎn)型、中式快餐和團(tuán)餐的全面發(fā)力,提供了收購(gòu)整合的大好時(shí)機(jī);團(tuán)膳將成為公司未來(lái)的第一大事業(yè)部并取代高端餐飲成為主營(yíng)業(yè)務(wù),五年內(nèi)的二八轉(zhuǎn)換成為目標(biāo)。

　　從團(tuán)膳的供需雙向分析:大規(guī)模生產(chǎn)的工業(yè)化水平、冷鏈物流配送能力以及食品安全的全程把控是團(tuán)膳業(yè)務(wù)的三大核心競(jìng)爭(zhēng)力,規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)是盈利能力的關(guān)鍵所在。近年來(lái)我國(guó)團(tuán)膳餐飲發(fā)展迅猛,其市場(chǎng)份額已占餐飲整體市場(chǎng)的30%-40%,而我國(guó)團(tuán)膳市場(chǎng)還處于市場(chǎng)化的初期階段,市場(chǎng)集中度較低且主要龍頭美國(guó)的愛(ài)瑪客(ARAMARK)和法國(guó)的索迪斯(SODEX)均為外資企業(yè),憑借標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化、高品質(zhì)獲得高端客戶(hù)的青睞,但中餐業(yè)務(wù)一直是其短板。團(tuán)膳大中型客戶(hù)最關(guān)注的就是食品安全問(wèn)題,也是公司最大的優(yōu)勢(shì)所在,公司將通過(guò)上游化的積極滲透得以鞏固。美國(guó)和英國(guó)兩大團(tuán)膳公司基本上占據(jù)了80%的市場(chǎng)份額,日韓兩國(guó)團(tuán)膳領(lǐng)域也高達(dá)60%的市場(chǎng)集中度(英國(guó)的怡樂(lè)食(英國(guó)金巴斯旗下機(jī)構(gòu)膳食品牌)、日本的綠廚振達(dá)、臺(tái)灣的快客利),美國(guó)最大的團(tuán)膳企業(yè)目標(biāo)客戶(hù)為1000家,國(guó)內(nèi)團(tuán)膳最大的僅為200-300家客戶(hù)上限,我國(guó)中餐團(tuán)膳企業(yè)的后來(lái)居上和市場(chǎng)份額的擴(kuò)大、集中將是大勢(shì)所趨。

　　龍德華目前已由被收購(gòu)時(shí)的20家客戶(hù)發(fā)展至目前的40多家,客戶(hù)合約通常都是一年一簽,在北京已經(jīng)發(fā)展到華為、醫(yī)院、學(xué)校等中大型客戶(hù),未來(lái)將向全國(guó)拓展,收購(gòu)及合作是主要外延方式。團(tuán)膳相對(duì)于傳統(tǒng)餐飲更需要精細(xì)化管理,對(duì)成本控制要求也很高,收購(gòu)形式一方面是拓展客戶(hù)資源,更重要的則專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)的挖掘。作為團(tuán)膳業(yè)務(wù)最大的擴(kuò)張瓶頸而言,公司主要通過(guò)原有資深業(yè)務(wù)、銷(xiāo)售人員的基層下沉拓展客戶(hù)、中晚餐時(shí)間的交替互補(bǔ)、機(jī)器人利用效率的提升以及鐘點(diǎn)工的加速補(bǔ)充得以解決。而從產(chǎn)能瓶頸相對(duì)較小,主要在于中央廚房的高投資和輻射半徑有限。公司中央廚房支撐北京十幾家店約為飽和工作量的三分之一,加上北京團(tuán)膳是達(dá)到滿(mǎn)負(fù)荷,中央廚房的二期計(jì)劃翻番,輻射瓶頸也將迎刃而解。

　　就團(tuán)膳業(yè)務(wù)的盈利而言:團(tuán)膳收入大都是一年幾十萬(wàn)的管理費(fèi)、一攬子承包、自負(fù)盈虧;根據(jù)不同單位標(biāo)準(zhǔn)制定菜價(jià),投資較少,最大的成本為人工成本,高端餐飲后臺(tái)服務(wù)與用餐人員的比例是1:1,團(tuán)膳的分?jǐn)傂��?yīng)則使得該比例大幅下降:一個(gè)項(xiàng)目通�；�礎(chǔ)工人8個(gè),其他大都是鐘點(diǎn)工,主要是通過(guò)機(jī)器人炒菜,一臺(tái)機(jī)器18萬(wàn),一個(gè)月3000攤銷(xiāo),每個(gè)店至少2個(gè)機(jī)器人,不負(fù)擔(dān)水電費(fèi)。整體10%個(gè)點(diǎn)以上的利潤(rùn)率,略高于餐飲業(yè)務(wù)。

　　2.湘鄂情品牌“去高、保中低”改革轉(zhuǎn)向“家庭歡聚餐廳”。

　　湘鄂情直營(yíng)餐飲目前仍是公司最主要的收入及利潤(rùn)來(lái)源。公司過(guò)去兩年直營(yíng)店的調(diào)整和擴(kuò)張為12-13年的利潤(rùn)釋放奠定了基礎(chǔ),而加盟的適度放開(kāi)和定增的落定也減輕了公司的財(cái)務(wù)杠桿壓力。湘鄂情餐飲直營(yíng)店11年底達(dá)到27家,12年結(jié)合經(jīng)濟(jì)政策大背景僅新開(kāi)2家,13年還是北京、上海、武漢三大優(yōu)勢(shì)地區(qū)新增不超過(guò)3-5家。后臺(tái)的標(biāo)準(zhǔn)化管理則是加盟放開(kāi)的根本動(dòng)力。截至12年上半年,公司的虧損門(mén)店包括長(zhǎng)沙店、鄭州店、玄武店、合肥店四家。

　　湘鄂情酒樓精品店的定位20-30%的客人是高消費(fèi)人群:人均500元以上、3000以上一桌;70%的人均消費(fèi)在200元。酒樓幾大改革的核心是圍繞客單價(jià)下降和客流量上升兩大基本點(diǎn),從而使得高端比例從30%降到10%:一是取消服務(wù) 費(fèi)(以前服務(wù)費(fèi)10%)、最低消費(fèi)和酒水單,與商超聯(lián)合(店內(nèi)樣板超市3月份完成)降低酒水飲料消費(fèi)單價(jià),可以自帶酒水;二是不賣(mài)進(jìn)口高檔海鮮,超過(guò)300元每斤的不賣(mài),主要用國(guó)內(nèi)海鮮實(shí)現(xiàn)菜價(jià)下調(diào),粵菜比例大幅下降;三是開(kāi)拓中午的商務(wù)套餐,彌補(bǔ)中餐相對(duì)人流較小的缺點(diǎn),人均50元左右;四是強(qiáng)化定位為家庭歡聚餐廳(生日、喜宴等),附帶有免費(fèi)KTV。而以?xún)r(jià)換量的轉(zhuǎn)型期無(wú)論是從品牌效應(yīng)還是從目標(biāo)客戶(hù)的轉(zhuǎn)化、擴(kuò)充而言都需要一定的時(shí)間積淀,13年將成為湘鄂情酒樓的調(diào)整之年。但隨著已有高端服務(wù)人員的團(tuán)膳下沉、原料成本的降低、攤銷(xiāo)的逐步遞減,單位面積營(yíng)業(yè)額的提升和毛利率的穩(wěn)固仍將彌補(bǔ)整體高端餐飲市場(chǎng)的停滯不前。

　　3.味之都及食品加工縱向滲透符合零售業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型趨勢(shì)。

　　零售業(yè)態(tài)的兩極化趨勢(shì)已由一線(xiàn)城市逐步滲透到二三線(xiàn)地區(qū),也即購(gòu)物中心化和社區(qū)化。餐飲配套對(duì)于購(gòu)物中心業(yè)態(tài)的核心要素人流量起到越發(fā)重要的作用。味之都目前50多家均為直營(yíng)店,主要分布在上海,目前仍在進(jìn)行整合裝修升級(jí),湖南湖北菜及上海本幫菜為主,人均消費(fèi)26-30,經(jīng)過(guò)裝修升級(jí)和菜品調(diào)整提升了20-30%左右的營(yíng)業(yè)額,未來(lái)的擴(kuò)張模式仍以直營(yíng)為主,也符合一線(xiàn)城市購(gòu)物中心尤其是社區(qū)購(gòu)物中心供給泡沫的市場(chǎng)格局;而北京的第一家店開(kāi)在萬(wàn)通(年內(nèi)盈利),與在北京60家終端網(wǎng)絡(luò)的和合谷形成直接競(jìng)爭(zhēng),但不同于和合谷、吉野家主要通過(guò)工廠化現(xiàn)場(chǎng)副熱的作業(yè)流程,公司通過(guò)機(jī)器人把中式快餐中缺少的翠口綠葉菜等炒熟為成品,大幅提高了中式快餐的品質(zhì)。

　　食品加工的上優(yōu)化原料滲透以與朗源股份的戰(zhàn)略合作為代表,基于食品加工的重資產(chǎn)投資性質(zhì),合作或收購(gòu)仍成為主導(dǎo)的滲透模式,同時(shí)也有利于公司對(duì)于食品安全的把控;而湘鄂情品牌的紅燒肉、魚(yú)香肉絲等開(kāi)袋即食菜品也即將投向市場(chǎng),社區(qū)便利店是主要的拓展渠道,這一方面符合一線(xiàn)社區(qū)商業(yè)藍(lán)海市場(chǎng)的發(fā)展前景; 另一方面對(duì)于年輕白領(lǐng)階層的品質(zhì)化、精簡(jiǎn)化餐飲需求也實(shí)現(xiàn)了精準(zhǔn)定位。今年春節(jié)已經(jīng)完成了遠(yuǎn)包裝年夜飯的高原軍隊(duì)配送。

　　結(jié)論:

　　湘鄂情目前已經(jīng)成為產(chǎn)業(yè)鏈縱向延伸、高中低端中餐全面覆蓋的多品牌餐飲企業(yè)。無(wú)論是其快餐、團(tuán)膳業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)向還是產(chǎn)業(yè)鏈的一體化挖掘均符合餐飲行業(yè)自身、外圍零售行業(yè)及經(jīng)濟(jì)環(huán)境的大趨勢(shì)。品牌及業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型雖然會(huì)經(jīng)歷一定的陣痛期,但公司較早的戰(zhàn)略布局和收購(gòu)業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)(預(yù)計(jì)兩者的項(xiàng)目增量均為 50%)或?qū)⒖s短高端餐飲下滑對(duì)于公司的負(fù)面影響。董事長(zhǎng)的大規(guī)模減持是公司股價(jià)中期的風(fēng)險(xiǎn)因素,而一季報(bào)在高基數(shù)、高低端業(yè)務(wù)承接真空的雙重影響下則成為股價(jià)短期的重要風(fēng)險(xiǎn)因素,兩者的充分釋放或是布局公司轉(zhuǎn)型價(jià)值的良好時(shí)機(jī)。我們預(yù)計(jì)2013-2014年公司的EPS分別為0.39元和0.48元,對(duì)應(yīng)PE分別為24倍和19倍。綜合考慮到公司轉(zhuǎn)型所帶來(lái)的較大市場(chǎng)空間及收購(gòu)整合效應(yīng)的逐步落定,給予13年27倍PE,對(duì)應(yīng)6個(gè)月目標(biāo)價(jià)11元,距當(dāng)前價(jià)格仍有14%的漲幅,首次給予“推薦”的投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:

　　1、高管減持對(duì)于股價(jià)的影響。

　　2、食品安全及高端餐飲繼續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

　　3、公司處于高、低餐飲業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期,高端餐飲對(duì)于一季報(bào)的負(fù)面作用遠(yuǎn)大于團(tuán)膳。

　　中國(guó)化學(xué):預(yù)計(jì)現(xiàn)代煤化工項(xiàng)目?jī)蓵?huì)后獲批,海外或有驚喜

　　我們預(yù)計(jì)現(xiàn)代煤化工“十二五”規(guī)劃會(huì)在“兩會(huì)”后出來(lái),五大示范工程遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止15個(gè)項(xiàng)目,示范工程投資遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止7000億,公司將成為最大受益者;同時(shí),海外市場(chǎng)空間很大,公司還將進(jìn)一步加大海外市場(chǎng)開(kāi)拓力度,未來(lái)或有驚喜。我們繼續(xù)維持公司的強(qiáng)烈推薦投資評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)上調(diào)到12元,對(duì)應(yīng)2013年 EPS、12倍PE。

　　現(xiàn)代煤化工“十二五”規(guī)劃在“兩會(huì)”后出來(lái)的可能性較大,五大示范工程15個(gè)項(xiàng)目以點(diǎn)帶面,示范工程投資遠(yuǎn)不止7000億。

　　現(xiàn)代煤化工“十二五”規(guī)劃自2012年7月上報(bào)給國(guó)家發(fā)改委已經(jīng)有8個(gè)月的時(shí)間,預(yù)計(jì)要等新一屆政府來(lái)批,國(guó)家層面上考慮的事情更多。因此,我們推測(cè),現(xiàn)代煤化工“十二五”規(guī)劃將在“兩會(huì)”后出來(lái)的可能性較大。

　　在現(xiàn)代煤化工“十二五”規(guī)劃里,國(guó)家先選了15個(gè)項(xiàng)目布點(diǎn),以一帶多,五大示范工程遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止15個(gè)項(xiàng)目,上報(bào)給國(guó)家發(fā)改委審批的五大示范工程就有103個(gè)項(xiàng)目。現(xiàn)在小的煤化工項(xiàng)目都卡死了,要做的都是大項(xiàng)目。

　　規(guī)劃確定的15個(gè)示范工程投資遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止7000億元,僅中石化的煤制氣管道所對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目就有4000億元。現(xiàn)在環(huán)境污染問(wèn)題凸顯,環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提高(這次國(guó)家布局,“兩耗”(水耗、能耗)是必須要考慮的),因此,現(xiàn)代煤化工項(xiàng)目投資可能還會(huì)進(jìn)一步加大。

　　煤制天然氣最有生命力,是最重要的發(fā)展領(lǐng)域,“十二五”規(guī)劃投資額6000億

　　在四大技術(shù)中,煤制氣是最有生命力的�，F(xiàn)代煤化工“十二五”規(guī)劃規(guī)劃的煤制天然氣規(guī)模是1000億立方米,粗略估計(jì)總投資額在6000億元左右。“十二五”可能完成600億立方米,即3600億元左右的投資額,其余部分可能要在“十三五”完成。

　　煤制天然氣的經(jīng)濟(jì)性良好,天然氣提價(jià)進(jìn)一步提升其經(jīng)濟(jì)性,尤其在民用領(lǐng)域�，F(xiàn)在很多出租車(chē)企業(yè)都在做油改氣,按照現(xiàn)在的氣價(jià),出租車(chē)公司都能賺錢(qián),現(xiàn)在改氣唯一的問(wèn)題就是加氣站,如果加氣站能夠完善,則煤制天然氣經(jīng)濟(jì)性將進(jìn)一步提升。

　　從項(xiàng)目來(lái)看,一些主要項(xiàng)目都在順利推進(jìn)。新疆有伊犁、準(zhǔn)東兩個(gè)示范區(qū),只要有資源就可以轉(zhuǎn)化,總規(guī)模不低于600億立方米。僅中石化新魯、新浙兩條專(zhuān)用管道配套的煤制氣就有600億立方米。新疆慶華項(xiàng)目15億煤制氣下半年要入管賣(mài),新汶的正在做,中電投的估計(jì)會(huì)在“兩會(huì)”后開(kāi)始大規(guī)模推進(jìn)。

　　芳烴市場(chǎng)缺口達(dá)到1000萬(wàn)噸,煤制芳烴未來(lái)發(fā)展空間非常大

　　東華科技中試成功的甲醇制芳烴項(xiàng)目,是由清華大學(xué)原創(chuàng)的,芳烴是基礎(chǔ)原料,原來(lái)由石油獲得的,現(xiàn)在可以實(shí)現(xiàn)由煤轉(zhuǎn)化,接下來(lái)還會(huì)推進(jìn)下去。按照目前的條件,放大到100萬(wàn)噸,有一定的風(fēng)險(xiǎn);但是一旦完全工業(yè)化之后,空間將會(huì)非常大,市場(chǎng)需求很大,芳烴有1000萬(wàn)噸的缺口。

　　煤制烯烴技術(shù)比較成熟,不存在技術(shù)問(wèn)題

　　煤制烯烴,最成熟技術(shù)的是DMTO,神華項(xiàng)目已經(jīng)制出了合格產(chǎn)品,2012年已經(jīng)產(chǎn)出了48萬(wàn)噸;中石化的SMTO,也是成熟的;MTP,神華寧煤 50萬(wàn)噸項(xiàng)目;FMTP現(xiàn)在天辰、東華科技各有兩個(gè)項(xiàng)目正在做。目前就這幾個(gè)技術(shù),都是成熟的。其他的都不成熟。FMTP生產(chǎn)出來(lái)的產(chǎn)品以丙烯為主,其他技術(shù)以乙烯為主。我們認(rèn)為,隨著乙烯產(chǎn)量的逐步提高,FMTP技術(shù)可能會(huì)更具優(yōu)勢(shì)。

　　現(xiàn)代煤化工項(xiàng)目業(yè)主大部分接受EPC、PMC方式,有利于公司以總承包的方式承接項(xiàng)目

　　由于投資額巨大,現(xiàn)代煤化工項(xiàng)目業(yè)主大部分是央企,也有相當(dāng)有實(shí)力的民營(yíng)企業(yè),相當(dāng)一部分企業(yè)接受EPC、PMC的方式來(lái)建設(shè),非常有利于公司承接項(xiàng)目。

　　另外,在煤制氣項(xiàng)目上中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)神華、大唐等業(yè)主都沒(méi)有施工能力,后面可能還是會(huì)承包出去,基本上是公司承接的。大唐的項(xiàng)目基本都是公司的隊(duì)伍在做,主要裝置都是賽鼎、東華、五環(huán)、華陸這幾家在做,輔助裝置給其他;新汶項(xiàng)目也是公司在做。

　　南充PTA項(xiàng)目進(jìn)展順利,盈利有保證

　　公司投資的南充PTA項(xiàng)目,國(guó)家審批的手續(xù)基本都通過(guò)了,地方審批沒(méi)問(wèn)題。總投資是100多億,公司已經(jīng)做了多次評(píng)估,上游原料能保證,下游有市場(chǎng),項(xiàng)目盈利是比較有保證的。

　　海外市場(chǎng)空間比較大,或有驚喜

　　整個(gè)海外的市場(chǎng)比較大,公司也很重視海外市場(chǎng)的開(kāi)拓,目標(biāo)是海外業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入占比達(dá)到30%左右。而2011年才僅17%,未來(lái)公司將進(jìn)一步加大海外市場(chǎng)開(kāi)拓力度。

　　從近年來(lái)看,公司海外屢獲巨額訂單。2013年1月份,天辰在土耳其簽訂了68.42億元的合同;2012年6月,成達(dá)在印尼簽訂了44.58億元的合同;2012年5月,公司與迪拜簽訂了186.44億元的合同。從近幾年的情況來(lái)看,公司公告的大合同基本都是來(lái)自海外。

　　隨著海外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇,我們認(rèn)為,未來(lái)海外對(duì)于傳統(tǒng)化工的需求將會(huì)增加,公司獲得大訂單的可能性也就越大。

　　維持公司強(qiáng)烈推薦投資評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)上調(diào)至12元

　　預(yù)計(jì)2012-2014年歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為34億、48億、62億,同比增長(zhǎng)45%、41%、28%,EPS分別為0.70、0.98、1.26元。維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)上調(diào)到12元,對(duì)應(yīng)2013年EPS、12倍PE。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　現(xiàn)代煤化工建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn),盈利低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　銀江股份:智慧城市熱潮升溫,公司1-2月訂單金額大漲

　　事件

　　我們統(tǒng)計(jì)“中國(guó)采招網(wǎng)”所披露的銀江股份1-2月份訂單情況,發(fā)現(xiàn)相比去年同期出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

　　事件點(diǎn)評(píng)

　　我們統(tǒng)計(jì)“中國(guó)采招網(wǎng)”所披露的銀江股份2013年1-2月訂單金額,發(fā)現(xiàn)相比去年同期增幅達(dá)到126%(詳見(jiàn)附表)。盡管“中國(guó)采招網(wǎng)”所收錄的銀江中標(biāo)項(xiàng)目必然有所疏漏,但在同一口徑下出現(xiàn)如此大幅增長(zhǎng),仍可充分說(shuō)明銀江股份2013年1-2月新簽訂單情況十分良好。

　　我們認(rèn)為,2013年1-2月銀江股份新簽訂單出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)的原因有兩點(diǎn):第一,住建部正式確定了90個(gè)國(guó)家智慧城市建設(shè)試點(diǎn)城市,一方 面直接拉動(dòng)了這些城市的智能交通建設(shè)投資;另一方面,90個(gè)試點(diǎn)城市的確立,表明地方上智慧城市建設(shè)將得到中央政策和資金支持,對(duì)于未能入圍試點(diǎn)的城市而言,積極規(guī)劃和投入智慧城市建設(shè)將有利于未來(lái)爭(zhēng)取中央的資源。第二,2012年11月,十八大召開(kāi)前后,地方主政官員大面積調(diào)動(dòng),導(dǎo)致大量投資計(jì)劃延緩至2013年釋放。我們認(rèn)為,在智慧城市建設(shè)熱潮持續(xù)升溫的背景下,銀江2013年1-2月的訂單高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)有望延續(xù),同時(shí)也將為其2013年業(yè)績(jī)表現(xiàn)打下良好基礎(chǔ)。

　　銀江充分分享智慧城市盛宴,智能交通“重頭戲”有望大單頻現(xiàn)。智能交通作為可直接提升市民出行質(zhì)量和生活體驗(yàn)的政績(jī)工程,在智慧城市中必將扮演“重頭戲”角色。同時(shí),由于智能交通可顯著增加地方政府交通罰沒(méi)收入,故地方政府也有充足動(dòng)力進(jìn)行建設(shè)投資。今年1月,國(guó)開(kāi)行曾表示,未來(lái)三年,將與住建部合作投資800億元用于90座智慧城市試點(diǎn)建設(shè),意味著在巨額資金的保障下,各地智能交通大單有望頻現(xiàn),項(xiàng)目復(fù)雜度也將有所提升,這無(wú)疑有利于銀江等具備大項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)墊資能力的行業(yè)領(lǐng)先廠商進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額。我們認(rèn)為,在公司已基本完成全國(guó)市場(chǎng)跑馬圈地,經(jīng)營(yíng)由“重規(guī)模”轉(zhuǎn)向“重效益”,毛利率有望逐步回升的情況下,未來(lái)三年,銀江或?qū)⒂瓉?lái)一輪黃金發(fā)展期。

　　維持“推薦”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2013-2014年EPS分別為0.67元、0.88元,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為27.69、21.00倍,維持其“推薦”評(píng)級(jí)。

　　新興鑄管：營(yíng)業(yè)外收益增量明顯

　　3月7日發(fā)布新興鑄管（000778）的研究報(bào)告稱(chēng)，新興鑄管今日發(fā)布2012年業(yè)績(jī)快報(bào),報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入588.16億元,同比增長(zhǎng)11.97%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)12.66億元,同比下降13.59%;實(shí)現(xiàn)EPS為0.66元。據(jù)此推算,4季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 137.52億元,同比增長(zhǎng)4.87%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)4.63億元,同比增長(zhǎng)50.97%;4季度實(shí)現(xiàn)EPS0.24元,3季度EPS為0.06 元。

　　鋼材平穩(wěn)鑄管下滑,全年收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)源于低毛利率的貿(mào)易業(yè)務(wù):2012年行業(yè)的持續(xù)低迷使得鋼價(jià)明顯下跌,但公司新疆地區(qū)產(chǎn)能釋放帶動(dòng)鋼材產(chǎn)量有所增長(zhǎng),結(jié)合公司中報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看,預(yù)計(jì)全年公司鋼鐵業(yè)務(wù)收入略有小幅增長(zhǎng);在前三季度產(chǎn)量同比小幅下降的情況下,鑄管產(chǎn)品收入全年實(shí)現(xiàn)明顯增長(zhǎng)的概率不大。綜合來(lái)看,2012年公司收入增長(zhǎng)12%應(yīng)該主要來(lái)自于貿(mào)易收入貢獻(xiàn),這點(diǎn)在中報(bào)數(shù)據(jù)中已有所反映。對(duì)于公司這樣的國(guó)企來(lái)說(shuō),收入規(guī)模與利潤(rùn)同樣重要。只是 2012年的收入增長(zhǎng)并未帶動(dòng)利潤(rùn)同比例增加,一方面是收入的主要增量貿(mào)易業(yè)務(wù)的盈利能力較低,另一方面則是鋼鐵業(yè)務(wù)盈利能力下降所致。

　　4季度主營(yíng)小幅改善與行業(yè)趨勢(shì)一致,營(yíng)業(yè)外收益提供明顯增量:與多數(shù)鋼鐵公司不同,在行業(yè)基本面復(fù)蘇的4季度公司營(yíng)業(yè)收入環(huán)比反而出現(xiàn)小幅下降,同比增速較前期也明顯下降。公司產(chǎn)量在4季度環(huán)比仍一定幅度的增長(zhǎng),而鋼材季度均價(jià)的小幅下跌似乎并不足以使得收入出現(xiàn)明顯下滑。因此,公司4季度收入下降可能主要是前期快速增長(zhǎng)的貿(mào)易收入下降所致。

　　在收入環(huán)比小幅下降的情況下,公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)環(huán)比改善應(yīng)源于毛利率的提升:一方面行業(yè)復(fù)蘇使得公司毛利率本身具有向上的動(dòng)力,另一方面毛利率較低的貿(mào)易收入占比下降也會(huì)自然使得公司毛利率環(huán)比上升。值得注意的是,盡管4季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)環(huán)比增幅達(dá)153%,但與2012年1、2季度相比,公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的絕對(duì)水平依然較低。同時(shí),公司4季度2.17%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率也低于2012年1季度的2.49%和2季度2.83%。因此,公司4季度主營(yíng)業(yè)績(jī)跟隨行業(yè)觸底反彈環(huán)比有所恢復(fù),但改善幅度基本與行業(yè)趨勢(shì)一致并未出現(xiàn)超預(yù)期的表現(xiàn)。在此基礎(chǔ)之上,公司4季度最終凈利潤(rùn)環(huán)比增幅較大一方面是營(yíng)業(yè)外收益環(huán)比明顯上升, 另一方面則是所得稅費(fèi)用或少數(shù)股東損益降低提供了部分業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

　　綜合公司過(guò)往的業(yè)績(jī)水平及對(duì)2013年的全年看法,預(yù)計(jì)公司2012、2013年EPS分別為0.66元和0.70元,繼續(xù)維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　陽(yáng)光電源:國(guó)內(nèi)市場(chǎng)爆發(fā)增長(zhǎng)的最大受益者

　　2013年國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量達(dá)到10GW,增長(zhǎng)近200%的確定性較大

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng),逆變器企業(yè)是受益最大者,市場(chǎng)容量有望翻番

　　公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率第一,毛利見(jiàn)底,是彈性最大的逆變器企業(yè)

　　2013年國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量完成10GW規(guī)劃的確定性較強(qiáng),同比增長(zhǎng)率近200%。從2004年德國(guó)推行強(qiáng)勁的光伏補(bǔ)貼政策開(kāi)始,全球年新增光伏裝機(jī)容量從僅有1.12GW,到2012年達(dá)到了約32GW,在9年時(shí)間里增長(zhǎng)了28倍。隨著國(guó)內(nèi)光伏政策細(xì)則不斷推進(jìn)和落實(shí),國(guó)內(nèi)終端市場(chǎng)需求將在 2013年迅速啟動(dòng),完成全年能源局規(guī)劃的10GW新增裝機(jī)目標(biāo)的確定性較大,同比增長(zhǎng)近200%。

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng),國(guó)內(nèi)逆變器企業(yè)將最為受益。逆變器企業(yè)的出口量甚微,“雙反”名錄中也不涉及逆變器,因此只受益于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)拉動(dòng),不受外需下降及“雙反”的影響。逆變器的銷(xiāo)售需要強(qiáng)大的售前售后服務(wù)支持,國(guó)外品牌在國(guó)內(nèi)水土不服,發(fā)展受阻,絕大部分市場(chǎng)份額被國(guó)產(chǎn)品牌瓜分。如果歐盟“雙反”稅率較高,將會(huì)促使國(guó)內(nèi)相關(guān)配套細(xì)則加快出臺(tái)速度,進(jìn)一步促進(jìn)國(guó)內(nèi)終端市場(chǎng)的發(fā)展。

　　公司在國(guó)內(nèi)占據(jù)約40%的市場(chǎng)份額,是逆變器行業(yè)龍頭,業(yè)績(jī)彈性最大。公司是國(guó)內(nèi)最早從事光伏逆變器生產(chǎn)的企業(yè),具有顯著的品牌優(yōu)勢(shì),享有10%左右的品牌溢價(jià)率。由于公司生產(chǎn)銷(xiāo)售規(guī)模大,可以更好的為客戶(hù)提供售前售后的技術(shù)服務(wù)。同時(shí)公司的產(chǎn)品線(xiàn)在國(guó)內(nèi)企業(yè)中是最齊全的,小功率逆變器具有較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),在分布式系統(tǒng)應(yīng)用中能夠保持甚至進(jìn)一步提高市場(chǎng)份額。

　　逆變器價(jià)格經(jīng)過(guò)2年的調(diào)整,近期下跌幅度放緩,公司毛利見(jiàn)底回升。

　　公司的財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健,現(xiàn)金充足,應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)不大,具有財(cái)務(wù)安全邊際。

　　我們預(yù)計(jì)公司2012、13、14年的EPS分別為0.24、0.44、0.70元,對(duì)應(yīng)的PE分別是46、25、19倍,上調(diào)為“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　伊利股份:受益乳品行業(yè)成長(zhǎng),市值仍有一倍空間

　　國(guó)內(nèi)乳品行業(yè)未來(lái)仍有一定成長(zhǎng)空間,受益于收入倍增計(jì)劃銷(xiāo)量持續(xù)增長(zhǎng),受益于行業(yè)集中度提升,利潤(rùn)率將實(shí)現(xiàn)上升。國(guó)內(nèi)乳品人均消費(fèi)量處全球低位,類(lèi)比韓國(guó)人均消費(fèi)量,國(guó)內(nèi)乳制品行業(yè)仍有一倍增長(zhǎng)空間,在收入倍增計(jì)劃的推動(dòng)下,城鎮(zhèn)居民對(duì)乳品的消費(fèi)結(jié)構(gòu)提升以及農(nóng)村居民人均消費(fèi)量的提升將持續(xù)推動(dòng)乳品行業(yè)銷(xiāo)量和收入的持續(xù)提升;另一方面乳品行業(yè)產(chǎn)品的多元化及結(jié)構(gòu)的提升以及行業(yè)集中度的持續(xù)提升將推升行業(yè)及龍頭的利潤(rùn)率的持續(xù)提升。

　　伊利股份持續(xù)保持龍頭地位,受益行業(yè)成長(zhǎng),新產(chǎn)能助推公司收入持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。公司已成為國(guó)內(nèi)乳品行業(yè)全品類(lèi)龍頭,奶粉和冷飲國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率第一,液體乳市場(chǎng)占有率排名第二,2011年公司總收入超越蒙牛成為行業(yè)第一。未來(lái)公司憑借其基地型乳品企業(yè)特征以及全品類(lèi)優(yōu)勢(shì)有望繼續(xù)保持龍頭地位,受益行業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量和收入的穩(wěn)定增長(zhǎng);另一方面,公司2013年1月完成增發(fā)預(yù)計(jì)到2014年新建產(chǎn)能137.26萬(wàn)噸,較2011年新增30%,新建產(chǎn)能將幫助公司抓住行業(yè)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)收入持續(xù)增長(zhǎng)。

　　伊利股份盈利能力有望持續(xù)提升,助推利潤(rùn)增速好于收入增速。類(lèi)比國(guó)際乳品行業(yè)及公司的趨勢(shì),隨著市場(chǎng)集中度提升,龍頭企業(yè)伊利股份有望實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)率的提升,對(duì)于伊利股份利潤(rùn)率的提升將來(lái)自于 毛利率的穩(wěn)定和銷(xiāo)售費(fèi)用率的下降。雖然公司的原奶成本在短期內(nèi)仍將位于高位,但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升將消化成本上升壓力,實(shí)現(xiàn)毛利率的穩(wěn)定略升;而在未來(lái)一段時(shí)間來(lái)自國(guó)內(nèi)最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手蒙牛隨著其體制和管理層的變化其對(duì)公司的競(jìng)爭(zhēng)壓力減弱;國(guó)外相關(guān)乳品對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)壓力也有所減緩,公司的銷(xiāo)售費(fèi)用率將保持2011年以來(lái)的下降趨勢(shì)。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議:公司十二五規(guī)劃2015年實(shí)現(xiàn)800億元含稅收入;而凈利潤(rùn)率類(lèi)比國(guó)際同行公司未來(lái)凈利潤(rùn)率有望超過(guò)6%。預(yù)計(jì)公司 2012-2014年的EPS分別為0.96、1.35和1.73元。按照相對(duì)估值法,我們類(lèi)比國(guó)內(nèi)乳品公司歷史估值,我們給予公司2013年25倍 PE,短期目標(biāo)價(jià)為33-34元;長(zhǎng)期來(lái)看考慮公司有望實(shí)現(xiàn)的收入和凈利潤(rùn)率,參考國(guó)際同類(lèi)成熟公司20倍的估值,預(yù)計(jì)公司市值有望超過(guò)800億元,另一方面利用DCF估值,我們估算公司合理價(jià)值在969.95億元,市值仍有一倍空間,給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:食品安全風(fēng)險(xiǎn)。